尚彥卿
司法專家
深圳市中級人民法院金融法庭
作者：尚彥卿
發(fā)布時間：2023-07-16 21:17:53
近年來，隨著資本市場的不斷發(fā)展，金融服務(wù)業(yè)隨之繁榮。金融服務(wù)機構(gòu)種類繁多，各自業(yè)務(wù)范圍存有交叉。業(yè)務(wù)邊界的不甚清晰，可能導(dǎo)致責(zé)任承擔(dān)方式的不同。投資顧問和代銷機構(gòu)就是比較典型的例子。
一、緣起：區(qū)分投資顧問和代銷機構(gòu)的意義
目前，司法實踐中，圍繞投資顧問和代銷機構(gòu)之間責(zé)任作細(xì)致區(qū)分的判例甚為鮮見。投資顧問和代銷機構(gòu)的業(yè)務(wù)有部分是重疊的，這種重疊很容易讓人忽視二者之間的區(qū)別，甚至將其一視同仁。金融產(chǎn)品不斷創(chuàng)新，專業(yè)性越來越強，投資顧問成為資本市場發(fā)展之必需。在投資顧問越來越常見的情況下，從行政監(jiān)管層面和金融司法的視角對投資顧問和代銷機構(gòu)作以區(qū)分，實屬必要。
（一）行政監(jiān)管層面
關(guān)于投資顧問及代銷機構(gòu)的業(yè)務(wù)范疇問題，早在１９９７年，國務(wù)院就發(fā)布《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》，對證券投資咨詢作出規(guī)范管理。之后，相關(guān)行政監(jiān)管部門相繼出臺了一些列規(guī)范性文件，以達到對二者進行監(jiān)管的目的：《中國銀行監(jiān)督管理委員會關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行代理銷售業(yè)務(wù)的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔２０１６〕２４號）、《中國證券監(jiān)督管理委員會證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》（２０１８年證監(jiān)會第１５１號）、《中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會、國家外匯管理局關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（銀發(fā)〔２０１８〕１０６號，以下簡稱《資管新規(guī)》）、《中國證券監(jiān)督管理委員會公開募集證券投資基金銷售機構(gòu)監(jiān)督管理辦法》（２０２０年證監(jiān)會第１７５號）、《中國證券監(jiān)督管理委員會證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》（２０２０第二次修改）、《中國證券監(jiān)督管理委員會證券公司代銷金融產(chǎn)品管理規(guī)定》（２０２０年修訂）等。其中，《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》第七十六條、第七十八條、第八十條、第八十一條均規(guī)定了“證券期貨經(jīng)營機構(gòu)、托管人、銷售機構(gòu)和投資顧問等服務(wù)機構(gòu)”，明確將銷售機構(gòu)和投資顧問相并列并予以明確區(qū)分。
對于投資顧問的業(yè)務(wù)范圍，《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》和《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》兩個規(guī)范性文件作出了明確的規(guī)定?！蹲C券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第一條規(guī)定：“本辦法所稱證券、期貨投資咨詢，是指從事證券、期貨投資咨詢業(yè)務(wù)的機構(gòu)及其投資咨詢?nèi)藛T以下列形式為證券、期貨投資人或者客戶提供證券、期貨投資分析、預(yù)測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務(wù)的活動：（一）接受投資人或者客戶委托，提供證券、期貨投資咨詢服務(wù)；（二）舉辦有關(guān)證券、期貨投資咨詢的講座、報告會、分析會等；（三）在報刊上發(fā)表證券、期貨投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券、期貨投資咨詢服務(wù)；（四）通過電話、傳真、電腦網(wǎng)絡(luò)等電信設(shè)備系統(tǒng)，提供證券、期貨投資咨詢服務(wù)；（五）中國證券監(jiān)督管理委員會認(rèn)定的其他形式。”《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第二條規(guī)定：“本規(guī)定所稱證券投資顧問業(yè)務(wù)，是證券投資咨詢業(yè)務(wù)的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)接受客戶委托，按照約定，向客戶提供涉及證券及證券相關(guān)產(chǎn)品的投資建議服務(wù)，輔助客戶作出投資決策，并直接或者間接獲取經(jīng)濟利益的經(jīng)營活動。投資建議服務(wù)內(nèi)容包括投資的品種選擇、投資組合以及理財規(guī)劃建議等?！?/span>
對于代理銷售業(yè)務(wù)，《關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行代理銷售業(yè)務(wù)的通知》《資管新規(guī)》和《證券公司代銷金融產(chǎn)品管理規(guī)定》作出了較為明確的界定?！蛾P(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行代理銷售業(yè)務(wù)的通知》第一條“基本原則”明確：本通知所稱代理銷售業(yè)務(wù)（代銷業(yè)務(wù)）是指商業(yè)銀行接受由國務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機構(gòu)、國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)、國務(wù)院保險監(jiān)督管理機構(gòu)依法實施監(jiān)督管理、持有金融牌照的金融機構(gòu)委托，在本行渠道（含營業(yè)網(wǎng)點和電子渠道），向客戶推介、銷售由合作機構(gòu)依法發(fā)行的金融產(chǎn)品的代理業(yè)務(wù)活動。《資管新規(guī)》第三十一條明確：“代理銷售”是指接受合作機構(gòu)的委托，在本機構(gòu)渠道向投資者宣傳推介、銷售合作機構(gòu)依法發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品的活動。《證券公司代銷金融產(chǎn)品管理規(guī)定》第二條第二款規(guī)定：“本規(guī)定所稱代銷金融產(chǎn)品，是指接受金融產(chǎn)品發(fā)行人的委托，為其銷售金融產(chǎn)品或介紹金融產(chǎn)品購買人的行為。”
（二）金融司法視角
從筆者查詢的范圍來看，并沒有法律法規(guī)和司法解釋對金融產(chǎn)品代銷機構(gòu)和投資顧問作出明確的區(qū)分?！度珖ㄔ好裆淌聦徟泄ぷ鲿h紀(jì)要》（法〔２０１９〕２５４號，以下簡稱《九民紀(jì)要》）首次關(guān)注到了這一問題?！毒琶窦o(jì)要》第７４條【責(zé)任主體】規(guī)定：“金融產(chǎn)品發(fā)行人、銷售者未盡適當(dāng)性義務(wù)，導(dǎo)致金融消費者在購買金融產(chǎn)品過程中遭受損失的，金融消費者既可以請求金融產(chǎn)品的發(fā)行人承擔(dān)賠償責(zé)任，也可以請求金融產(chǎn)品的銷售者承擔(dān)賠償責(zé)任，還可以根據(jù)《民法總則》第１６７條的規(guī)定，請求金融產(chǎn)品的發(fā)行人、銷售者共同承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。發(fā)行人、銷售者請求人民法院明確各自的責(zé)任份額的，人民法院可以在判決發(fā)行人、銷售者對金融消費者承擔(dān)連帶賠償責(zé)任的同時，明確發(fā)行人、銷售者在實際承擔(dān)了賠償責(zé)任后，有權(quán)向責(zé)任方追償其應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的賠償份額。金融服務(wù)提供者未盡適當(dāng)性義務(wù)，導(dǎo)致金融消費者在接受金融服務(wù)后參與高風(fēng)險等級投資活動遭受損失的，金融消費者可以請求金融服務(wù)提供者承擔(dān)賠償責(zé)任。”本條確立了金融產(chǎn)品發(fā)行人和銷售者在未履行適當(dāng)性義務(wù)時承擔(dān)連帶責(zé)任的裁判規(guī)則，對于金融消費者權(quán)益保護類案件有著重要意義。然而，本條第二款關(guān)于金融服務(wù)提供者法律責(zé)任的規(guī)定，從文義解釋的角度至少可以解讀出兩點含義：其一，金融服務(wù)提供者亦可能負(fù)有適當(dāng)性義務(wù)；其二，金融服務(wù)提供者的責(zé)任承擔(dān)方式有別于金融產(chǎn)品發(fā)行人和銷售者，僅是承擔(dān)一般意義上的賠償責(zé)任，而非連帶責(zé)任。問題是：金融服務(wù)提供者的范圍是什么？是所有的金融服務(wù)提供者都負(fù)有適當(dāng)性義務(wù)嗎？最高法院似乎也意識到該條可能產(chǎn)生“金融服務(wù)提供者均負(fù)有適當(dāng)性義務(wù)”的誤導(dǎo)性認(rèn)識。在《＜九民紀(jì)要＞理解與適用》一書中，最高法院關(guān)于第７４條的理解與適用又專門對此做出了限縮解釋：“實踐中，金融服務(wù)提供者包括為客戶提供經(jīng)紀(jì)公司的證券公司、期貨公司等金融機構(gòu)，也包括為投資者選擇投資產(chǎn)品提供顧問服務(wù)和咨詢服務(wù)的專門機構(gòu)，還包括投資托管服務(wù)等金融機構(gòu)。本條所規(guī)定的須承擔(dān)民事責(zé)任的金融服務(wù)提供者，實際上特指紀(jì)要第７２條規(guī)定的為金融消費者參與融資融券、新三板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、期貨等投資活動提供服務(wù)的證券公司、期貨公司，而不包括其他金融服務(wù)機構(gòu)。依法理，提供投資咨詢和顧問服務(wù)的金融服務(wù)機構(gòu)，實際上對投資者不負(fù)有法律上的適當(dāng)性義務(wù)，自然不構(gòu)成違反適當(dāng)性義務(wù)的民事責(zé)任主體?！弊罡叻ㄔ涸谙蘅s解釋金融服務(wù)提供者的同時，明確了“提供咨詢和顧問服務(wù)的金融機構(gòu)不負(fù)有法律上的適當(dāng)性義務(wù)，不能成為違反適當(dāng)性義務(wù)的民事責(zé)任主體?！庇纱?，最高法院對代銷機構(gòu)和投資顧問的責(zé)任承擔(dān)方式做出了清晰明確的劃分：代銷機構(gòu)可能因適當(dāng)性義務(wù)的違反而與金融產(chǎn)品發(fā)行人承擔(dān)連帶責(zé)任，而投資顧問并不會因適當(dāng)性義務(wù)而與金融產(chǎn)品發(fā)行人承擔(dān)連帶責(zé)任。這一劃分和界定，讓區(qū)分代銷機構(gòu)和投資顧問有了司法上的現(xiàn)實意義。但需要特別說明的是，代銷機構(gòu)和投資顧問僅是在適當(dāng)性義務(wù)審查時“責(zé)任承擔(dān)方式（連帶責(zé)任或一般賠償責(zé)任）”的不同。這與二者在具體案件中是否需要承擔(dān)法律責(zé)任是完全不同的兩個問題：即使代銷機構(gòu)可能因違反適當(dāng)性義務(wù)而需要與金融產(chǎn)品發(fā)行人承擔(dān)連帶責(zé)任，但在其未違反適當(dāng)性義務(wù)時，其仍然無需因此而承擔(dān)賠償責(zé)任；即使投資顧問不可能因違反適當(dāng)性義務(wù)而與發(fā)行人承擔(dān)連帶責(zé)任，但絕不意味著其不能因共同故意等其他原因而與發(fā)行人承擔(dān)連帶責(zé)任。質(zhì)言之，責(zé)任承擔(dān)方式與是否承擔(dān)責(zé)任是兩個不同的問題。筆者在此討論的僅是涉及適當(dāng)性義務(wù)審查時區(qū)分二者的司法意義。此點需要特別說明。
二、定位：角色厘定的司法考量因素
根據(jù)前述行政規(guī)章、司法文件的規(guī)定，結(jié)合筆者對相關(guān)案例粗淺研究，以筆者之愚見，至少以下因素可以作為區(qū)分代銷機構(gòu)和投資顧問的考量因素：機構(gòu)渠道或客戶資源、適當(dāng)性義務(wù)、合同約定、收費方式。
（一）機構(gòu)渠道或客戶資源
一如前述，對于代理銷售，《關(guān)于規(guī)范商業(yè)銀行代理銷售業(yè)務(wù)的通知》第一條強調(diào)“在本行渠道（含營業(yè)網(wǎng)點和電子渠道）”；而《資管新規(guī)》第三十一條明確“在本機構(gòu)渠道”，《證券公司代銷金融產(chǎn)品管理規(guī)定》第二條則規(guī)定“介紹金融產(chǎn)品購買人”，均強調(diào)“渠道”或“客戶資源（購買人）”的重要性。之所以如此，大抵是因為金融產(chǎn)品發(fā)行人并沒有掌握足夠的客戶群，尤其是合格的投資者，在金融產(chǎn)品（比如私募基金）不能公開募集的情況下，客戶資源和渠道資源尤為重要。通常情況下，金融產(chǎn)品發(fā)行人并沒有動力另行聘請代銷機構(gòu)代為銷售其發(fā)行的金融產(chǎn)品，究其原因有二：一方面，聘請代銷機構(gòu)會產(chǎn)生額外的費用；另一方面，發(fā)行人可能因代銷機構(gòu)的過錯而承擔(dān)法律責(zé)任，徒增額外的風(fēng)險。金融產(chǎn)品發(fā)行人之所以愿意聘請代銷機構(gòu)代為銷售其發(fā)行的金融產(chǎn)品，更多的是看中了代銷機構(gòu)所掌握的客戶資源，即所謂利用代銷機構(gòu)的機構(gòu)渠道來促成金融產(chǎn)品的銷售。反觀投資顧問，《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》第一條和《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第二條在界定其業(yè)務(wù)時并未強調(diào)“機構(gòu)渠道”或“客戶資源”，而更多關(guān)注的是提供咨詢服務(wù)的方式方法和投資顧問的資質(zhì)問題。對比代銷機構(gòu)和投資顧問的業(yè)務(wù)，似乎投資顧問的業(yè)務(wù)代銷機構(gòu)均可以從事，而投資顧問并不強調(diào)特殊的“機構(gòu)渠道”或“客戶”這一特質(zhì)。換言之，投資顧問的業(yè)務(wù)更側(cè)重于“被問和資訊之提供”，而代銷機構(gòu)更側(cè)重于“推介和交易之撮合”。
（二）適當(dāng)性義務(wù)
通常來講，適當(dāng)性義務(wù)是“賣方機構(gòu)必須履行的了解客戶、了解產(chǎn)品、將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品（或者服務(wù)）銷售（或者提供）給適合的金融消費者的義務(wù)?！贝N機構(gòu)負(fù)有適當(dāng)性義務(wù)，這一點在多個規(guī)范性文件中均有規(guī)定。比如《證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)管理辦法》第二十七條第一款明確規(guī)定：“證券期貨經(jīng)營機構(gòu)和銷售機構(gòu)在募集資產(chǎn)管理計劃過程中，應(yīng)當(dāng)按照中國證監(jiān)會的規(guī)定，嚴(yán)格履行適當(dāng)性管理義務(wù)，充分了解投資者，對投資者進行分類，對資產(chǎn)管理計劃進行風(fēng)險評級，遵循風(fēng)險匹配原則，向投資者推薦適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品，禁止誤導(dǎo)投資者購買與其風(fēng)險承受能力不相符合的產(chǎn)品，禁止向風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承受能力低于產(chǎn)品風(fēng)險等級的投資者銷售資產(chǎn)管理計劃。”《資管新規(guī)》第六條規(guī)定：金融機構(gòu)發(fā)行和銷售資產(chǎn)管理產(chǎn)品，應(yīng)當(dāng)堅持“了解產(chǎn)品”和“了解客戶”的經(jīng)營理念，加強投資者適當(dāng)性管理，向投資者銷售與其風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力相適應(yīng)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。而對于投資顧問，《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第十一條規(guī)定：“證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)向客戶提供證券投資顧問服務(wù)，應(yīng)當(dāng)按照公司制定的程序和要求，了解客戶的身份、財產(chǎn)與收入狀況、證券投資經(jīng)驗、投資需求與風(fēng)險偏好，評估客戶的風(fēng)險承受能力，并以書面或者電子文件形式予以記載、保存”。 第十五條規(guī)定：“證券投資顧問應(yīng)當(dāng)根據(jù)了解的客戶情況，在評估客戶風(fēng)險承受能力和服務(wù)需求的基礎(chǔ)上，向客戶提供適當(dāng)?shù)耐顿Y建議服務(wù)。”通常情況下，投資顧問負(fù)擔(dān)的更多的是“了解客戶”“提供投資建議”的義務(wù)，這與代銷機構(gòu)負(fù)擔(dān)的適當(dāng)性義務(wù)看似有部分重合，但投資顧問并不負(fù)有嚴(yán)格意義上的“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品或服務(wù)銷售（提供）給適當(dāng)?shù)耐顿Y者”的“適配義務(wù)”，而后者才是適當(dāng)性義務(wù)的核心內(nèi)容?；蛟S，這正是最高法院認(rèn)定“投資顧問不負(fù)有法律上的適當(dāng)性義務(wù)”的原因所在。至于合同約定投資顧問負(fù)有一定的適當(dāng)性義務(wù)，則應(yīng)另當(dāng)別論。
（三）收費方式
無論是代銷機構(gòu)的代銷，還是投資顧問接受咨詢、提供投資建議，其通常會向金融產(chǎn)品發(fā)行人收取一定的費用。一般來講，金融服務(wù)費的收取方式有兩種：其一，按照投資者投資額度收取一定比例的費用，通常還有一定比例的激勵；其二，就發(fā)行人發(fā)行的金融產(chǎn)品一攬子收取費用。關(guān)于投資顧問的收費，《證券投資顧問業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》第二十三條第一款作出了明確的規(guī)定：“證券公司、證券投資咨詢機構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照公平、合理、自愿的原則，與客戶協(xié)商并書面約定收取證券投資顧問服務(wù)費用的安排，可以按照服務(wù)期限、客戶資產(chǎn)規(guī)模收取服務(wù)費用，也可以采用差別傭金等其他方式收取服務(wù)費用?！备鶕?jù)該規(guī)定，投資顧問大多采取一攬子收費的方式（比如按照服務(wù)期限、客戶資產(chǎn)規(guī)模等）收取投資顧問服務(wù)費，差別傭金模式也僅是費率的差別，但費率本身是固定的。與之相反，代銷機構(gòu)則通常會按照第一種收費方式收取代銷費用，該種收費方式更能激勵代銷機構(gòu)盡可能多地銷售金融產(chǎn)品。
（四）合同約定
毫無疑問，無論是代銷機構(gòu)還是投資顧問，一般均與金融產(chǎn)品發(fā)行人簽訂有書面的合同。但是基于代銷機構(gòu)責(zé)任重大，不排除代銷機構(gòu)與發(fā)行人以其他名義簽訂比如投資顧問協(xié)議的形式來規(guī)避法律責(zé)任，即所謂“掛羊頭賣狗肉”。相反，投資顧問并沒有動力與發(fā)行人簽訂代銷協(xié)議。由此，在區(qū)分投資顧問和代銷機構(gòu)而需要審查相關(guān)合同時，不能受限于合同的名稱，應(yīng)當(dāng)重點審查合同的內(nèi)容，根據(jù)合同內(nèi)容而非合同名稱來確定究竟是代銷機構(gòu)還是投資顧問。這可能也是金融審判中“穿透式”金融審判方法的應(yīng)用場景之一。當(dāng)然，此類合同條款的審查，應(yīng)當(dāng)重點審查是否利用機構(gòu)渠道和客戶資源、是否負(fù)擔(dān)適當(dāng)性義務(wù)、收費方式如何、是否推介產(chǎn)品或服務(wù)并撮合交易等等。如果合同約定了利用金融服務(wù)機構(gòu)的渠道和客戶資源、金融服務(wù)機構(gòu)負(fù)擔(dān)適當(dāng)性義務(wù)、按照銷售額一定比例收取費用且有激勵機制、推介并撮合交易等，則該金融服務(wù)機構(gòu)所從事的業(yè)務(wù)應(yīng)界定為代理銷售，而非投資顧問。前述考量因素在合同中肯定的越多，越有可能被認(rèn)定為代銷機構(gòu)；相反，否定的越多，被認(rèn)定為投顧的可能性越大。
三、余論：金融司法與金融監(jiān)管相協(xié)同
客觀來講，筆者嘗試論證代銷機構(gòu)和投資顧問之間的司法認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，更多的是依照相關(guān)監(jiān)管部門的規(guī)章。就這一問題，法律法規(guī)、司法解釋并沒有明確的規(guī)定，在此情形之下，尊重監(jiān)管部門規(guī)章的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，是最高法院提出的金融司法與金融監(jiān)管相協(xié)同金融審判理念的具體應(yīng)用。雖然筆者就“金融司法與金融監(jiān)管相協(xié)同”究竟是金融審判的理念還是金融審判方法前后有不同的認(rèn)識（詳見拙文《金融審判的三個審判理念和兩個審判方法》，可點擊閱讀），但在法律規(guī)定缺失的情況下，將部門規(guī)章納入“習(xí)慣”這一通道并進而作為裁判的依據(jù)仍不失為一個穩(wěn)妥的做法。畢竟，行政監(jiān)管機關(guān)的規(guī)章、規(guī)范性文件，甚至行業(yè)協(xié)會的自律性規(guī)范文件，均是在對該行業(yè)通行做法進行過充分調(diào)研的基礎(chǔ)上形成的，是規(guī)范行業(yè)行為的最大公約數(shù)。在法律規(guī)則缺失且前述規(guī)范性文件與法律規(guī)定不相抵觸的情況下，尊重部門規(guī)章、規(guī)范性文件甚至行業(yè)協(xié)會的自律性規(guī)范文件，既符合行業(yè)的規(guī)范發(fā)展，亦可避免司法貿(mào)然樹立不同的行為規(guī)則而讓市場主體無所適從。行文自此，筆者內(nèi)心依然惴惴，代銷和投顧業(yè)務(wù)之間存在諸多重疊，細(xì)微區(qū)別反而難以拿捏。拙文拋磚引玉，期望引起各位法律人的重視并引發(fā)進一步的深入討論。
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