洪艷蓉
法學(xué)教授
北京大學(xué)法院院
作者：股權(quán)律師盧慶華
發(fā)布時(shí)間：2025-05-02 10:53:44
"創(chuàng)始人賣股獲3.3億，四年后反遭索賠33億！康佳并購案驚現(xiàn)對(duì)賭天坑：業(yè)績(jī)補(bǔ)償+估值調(diào)整+刑事舉報(bào)連環(huán)殺，簽合同時(shí)省200萬律師費(fèi)，如今倒賠30億。股權(quán)律師警告：這些條款組合就是奪命陷阱。"
創(chuàng)業(yè)公司賣身給上市公司，創(chuàng)始人不僅不賺一分錢，還要倒賠30億元，而且涉及刑事。
雙方正在打官司，引發(fā)創(chuàng)始人實(shí)名舉報(bào)上市公司高管虛增業(yè)績(jī)事件。
下面具體分析，后面提供應(yīng)對(duì)策略。
一、被上市公司收購
九江金鳳凰裝飾材料有限公司是一家生產(chǎn)玻璃陶瓷材料的高新技術(shù)企業(yè)，創(chuàng)始人是朱新明。
2018年8月，創(chuàng)始人等把金鳳凰51%股權(quán)賣給上市公司康佳集團(tuán)，公司也更名為江西康佳新材料科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“江西康佳”）。
1.1交易方式
創(chuàng)始人等向康佳集團(tuán)出讓31%的股權(quán)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格為3.9億元。同時(shí)，康佳集團(tuán)對(duì)江西康佳增資3億元，獲得20%股權(quán)。
就是康佳集團(tuán)共投資6.9億元獲得51%的股權(quán)。但只有3.9億元是給到創(chuàng)始人的；另外3億元投入目標(biāo)公司，并不會(huì)到創(chuàng)始人手里。
2018年分兩筆共支付5.98億元，另有6120萬元至今未支付。
所以創(chuàng)始人實(shí)際只拿到了3.3億元，還做了五年的利潤承諾。
1.2 控制權(quán)架構(gòu)
江西康佳被收購后成為康佳集團(tuán)的控股子公司，而創(chuàng)始人朱新明成為江西康佳的第二大股東。
在支付第一筆款的當(dāng)月和次月，康佳集團(tuán)就向江西康佳派出3位董事、一位副總和一位財(cái)務(wù)副總監(jiān)。
公司董事會(huì)共5人，康佳集團(tuán)派3/5，占董事會(huì)過半數(shù)通過，所以康佳集團(tuán)控制了江西康佳的董事會(huì)。
1.3 業(yè)績(jī)承諾
在這筆交易中，創(chuàng)始人夫妻對(duì)江西康佳未來五年的業(yè)績(jī)做出承諾，2018 至 2022 年各年度的凈利潤應(yīng)分別不低于0.6億元、1.2億元、2.5億元、3.2億元、3.5億元，且五年累計(jì)凈利潤不低于11億元。
如果利潤不達(dá)標(biāo)，需要按照差額乘以康佳集團(tuán)的持股比例進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償。
五年到期后的情況是，只有2018年實(shí)現(xiàn)承諾的利潤，之后的四年都是連年虧損。
二、被上市公司起訴
2.1 要求業(yè)績(jī)補(bǔ)償款
由于利潤不達(dá)標(biāo)，康佳集團(tuán)在2023年6月申請(qǐng)仲裁，扣除還沒支付的6120萬元股權(quán)轉(zhuǎn)讓款后，要求創(chuàng)始人等向康佳集團(tuán)支付業(yè)績(jī)補(bǔ)償款9.38億元，并同步申請(qǐng)了財(cái)產(chǎn)保全。
創(chuàng)始人表示，康佳集團(tuán)收購江西康佳51%的股權(quán)后，后續(xù)款項(xiàng)沒支付。
而且被收購后，管理團(tuán)隊(duì)被康佳集團(tuán)“換血”，管理失控，因此無法完成業(yè)績(jī)承諾。
2.2 估值調(diào)整和回購股權(quán)
就算做了利潤補(bǔ)償后，51%的股權(quán)還是康佳集團(tuán)的。
康佳集團(tuán)表示，除了業(yè)績(jī)補(bǔ)償款以外，創(chuàng)始人等還應(yīng)向康佳集團(tuán)支付估值調(diào)整金額12.28億元；同時(shí)履行回購義務(wù)，回購價(jià)款約11億元。
康佳集團(tuán)將繼續(xù)通過法律手段向朱新明等追償約23.38億元。
2.3 刑事問題
康佳集團(tuán)在2023年8月的審計(jì)中發(fā)現(xiàn)，朱新明等人在2015年至2019年期間，利用擔(dān)任“江西康佳系”高管的職務(wù)便利，在設(shè)備采購等環(huán)節(jié)，將公司財(cái)物非法占為己有，合計(jì)侵占公司資產(chǎn)超2億元，涉嫌構(gòu)成職務(wù)侵占罪。康佳集團(tuán)下屬公司已向公安機(jī)關(guān)進(jìn)行控告，目前處于司法程序中。
康佳集團(tuán)方面強(qiáng)調(diào)，將通過法律手段堅(jiān)決維權(quán)，追責(zé)到底。
三、創(chuàng)始人舉報(bào)上市公司高管虛增業(yè)績(jī)
上述金額加起來共為33億元，康佳集團(tuán)投資6.3億四年后賺33億？這筆金額可達(dá)康佳總市值的1/3，就是賺到1/3個(gè)康佳？
如此巨款，創(chuàng)始人就算傾家蕩產(chǎn)也付不起吧？如果你遇到這樣的事情怎么辦？
2025年4月，創(chuàng)始人朱新明以本人出鏡的方式，通過短視頻平臺(tái)實(shí)名舉報(bào)康佳集團(tuán)兩位高管，稱二人涉嫌虛增上市公司2018年的業(yè)績(jī)4000多萬元。
朱新明向紅星資本局講述，2018年6月，康佳集團(tuán)出售開開視界5%股權(quán)，這筆股權(quán)出售給康佳集團(tuán)帶來5000萬元的現(xiàn)金凈額。
買方為廣東南方愛視娛樂科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“南方愛視”），由于買方缺乏資金，便向珠海東方隆祥投資管理中心（以下簡(jiǎn)稱“東方隆祥”）借款9000萬元。
2018年12月，朱新明在康佳集團(tuán)高管的授意下，從東方隆祥手中接盤上述9000萬借款的債權(quán)，約定2019年3月到期，南方愛視將償還朱新明9552萬元，但這筆錢至今未歸還。
2022年中，朱新明向法院起訴，通過法院調(diào)查令獲取了南方愛視、康佳集團(tuán)、東方隆祥等的資金流向。朱新明稱，這些錢從康佳集團(tuán)出去轉(zhuǎn)了一圈，最后又回到康佳集團(tuán)的口袋，目的是為了虛增業(yè)績(jī)。
康佳集團(tuán)方面稱，舉報(bào)內(nèi)容不實(shí)，屬于誹謗，已經(jīng)報(bào)警。
并稱朱明系惡意捏造，其本質(zhì)為逃避涉嫌職務(wù)侵占2億元等法律責(zé)任而實(shí)施的誹謗行為，已涉嫌損害商業(yè)信譽(yù)罪及誹謗罪，公司已依法向公安機(jī)關(guān)提起刑事控告并將通過法律途徑追究其全部責(zé)任。
四、創(chuàng)始人賠款的計(jì)算
賣身上市公司拿到3.3億元，四年后要倒賠33億元，這是多大的坑？如此巨款是怎么計(jì)算出來的？
4.1 創(chuàng)始人的總賠款
（1）上市公司花3.9億元購買31%的股權(quán)，實(shí)際只支付了3.3億元。
（2）上市公司向目標(biāo)公司投資3億元獲得20%股權(quán)，這3億元并不會(huì)給到創(chuàng)始人，其中有51%的利益還是上市公司的。
（3）從2018年8月交易到2023年6月提起仲裁，前后不到五年。
創(chuàng)始人需要支付業(yè)績(jī)補(bǔ)償款9.38億+估值調(diào)整+回購款23.38億元，一共是32.76億元。
賣股權(quán)拿到3.3億元，現(xiàn)在要支付32.76億元+還損失9550萬元拿不回來。
就是創(chuàng)始人賣股權(quán)不僅不賺一分錢，還要倒賠30多億元。
4.2 業(yè)績(jī)對(duì)賭的計(jì)算
公告說，2018年康佳集團(tuán)按照投前估值10.5億元投資江西康佳，要求2018年完成利潤指標(biāo)是6000萬元，也就是市盈率17.5倍。
如果僅按照2018年計(jì)算，估值是比較合理的。
但是，要求2019年利潤翻倍到1.2億元，2020年利潤再翻一倍多到2.5億元，2021年利潤3.2億元，2022年利潤3.5億元。
如此高的增速和利潤水平，完全能夠達(dá)到上科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的條件了，創(chuàng)始人簽合同時(shí)想過能不能做到嗎？
五年利潤要求共為11億元，但實(shí)際上是2018年8月開始投資的，也就是四年四個(gè)月要完成11億元的利潤對(duì)賭。
平均到一年利潤2.5億，按照10.5億元的估值計(jì)算，市盈率只有4.2億元，這利潤對(duì)賭金額是不是過高了？
實(shí)際情況是，2018年盈利6000萬元，剩下的四年連年虧損，四年共虧損9.2億元。
業(yè)績(jī)補(bǔ)償款：（11億-6000萬+9.2億）*51%=10億元，減去康佳集團(tuán)還沒支付的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款6000多萬元，所以康佳集團(tuán)要求創(chuàng)始人等支付業(yè)績(jī)補(bǔ)償款9.38億元。
而且創(chuàng)始人支付9.38億元補(bǔ)償款后，51%的股權(quán)還是康佳集團(tuán)的。
暫時(shí)計(jì)算到這一步，相當(dāng)于創(chuàng)始人讓出51%股權(quán)，不僅不賺一分錢，還要倒賠6億元，后面還有其他巨款沒計(jì)算。
4.3估值調(diào)整條款
康佳集團(tuán)表示，創(chuàng)始人要支付估值調(diào)整金額12.3億元。
這個(gè)金額是怎么計(jì)算出來的？因我沒看到合同無法判斷。
但有的合同可能約定，如果利潤不達(dá)標(biāo)，就按比例調(diào)整股權(quán)或者估值，這是個(gè)非常大的坑。
比如公司虧損，估值就可能變成0或者負(fù)數(shù)。就是你把股權(quán)送給投資人，還要把投資款退給投資人+再賠償投資人其他金額。
提醒創(chuàng)始人：千萬不要約定按利潤比例調(diào)整估值。
4.4回購條款
康佳集團(tuán)表示，股權(quán)回購價(jià)款約11多億元。
支付10億的利潤補(bǔ)償款，還要支付再11億回購款，這是奪命深坑呀。
五、股權(quán)律師特別提醒
最近IPO限流，并購火了，希望其他創(chuàng)始人不要踩如此大坑吧。
被上市公司收購，很多都可能要簽業(yè)績(jī)對(duì)賭。但同樣是業(yè)績(jī)對(duì)賭，合同條款不同結(jié)果也有天壤之別。
我是股權(quán)律師盧慶華，提醒注意：
1.利潤對(duì)賭的補(bǔ)償條款與估值調(diào)整條款不可同時(shí)存在
利潤對(duì)賭補(bǔ)償?shù)囊馑际牵蛲顿Y時(shí)預(yù)判的利潤過高而給出了高估值，后來達(dá)不到預(yù)期，所以給投資人補(bǔ)錢。
而估值調(diào)整條款也是，因投資時(shí)預(yù)判過高而給的估值過高，后來達(dá)不到預(yù)期，就給投資人補(bǔ)錢或補(bǔ)股權(quán)。
利潤對(duì)賭或估值調(diào)整的本質(zhì)，都是因估值過高而給投資人補(bǔ)償?shù)牟煌绞健?/span>
從合理的角度，不應(yīng)該就同一個(gè)問題用兩種方法給投資人雙份的補(bǔ)償。
但從合法的角度，如果你的合同這么簽了，就可能要承擔(dān)責(zé)任。
2.利潤對(duì)賭與回購條款不要同時(shí)存在
本案例中，如果創(chuàng)始人按照約定向投資人支付10億業(yè)績(jī)補(bǔ)償款，就是不管目標(biāo)公司如何虧損，投資人都能按照約定拿到巨額利潤，就應(yīng)視為創(chuàng)始人已經(jīng)完成承諾。
從合理性角度，創(chuàng)始人掏錢補(bǔ)足了業(yè)績(jī)，就不應(yīng)該再承擔(dān)回購責(zé)任。
但從合法的角度，如果你的合同簽了業(yè)績(jī)補(bǔ)償+股權(quán)回購，就可能要承擔(dān)責(zé)任。
法律不會(huì)保護(hù)躺在權(quán)利上睡覺的人，你自己簽了踩坑的合同，只能自認(rèn)倒霉了。
3.對(duì)賭利潤的計(jì)算
本案例中，一年翻一倍多的利潤增速，真的能做到嗎？如果做不到就要翻倍賠錢，因?yàn)橐徽回?fù)就是雙倍了。
建議創(chuàng)始人謹(jǐn)慎判斷自己的能力，并約定業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)纳舷蕖?/span>
（1）利潤增速問題
科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市要求的增速也就20%-30%，建議對(duì)賭利潤的增速不要高于這個(gè)增速。
（2）補(bǔ)利息而不是本金
業(yè)績(jī)補(bǔ)償時(shí)投資人仍保留股權(quán)，相當(dāng)于投資人還拿著本金，所以補(bǔ)償?shù)膽?yīng)該是利息，而不包含本金。
比如約定業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)纳舷薨凑胀顿Y款*10%計(jì)算，就是不管目標(biāo)公司是虧是賺，都保證投資人拿到固定收益了。
（3）以承諾的利潤總額為計(jì)算補(bǔ)償?shù)纳舷?/span>
比如本案例中，承諾五年總利潤為11億元，實(shí)際只在第一年完成6000萬元利潤。
則補(bǔ)償金額為（11億-6000萬）*51%=5.3億元。
比現(xiàn)在無上限的10億補(bǔ)償款要省4.7億元。
而如果利潤增速為20%，則基數(shù)不是11億而是3.5億。
計(jì)算出來的業(yè)績(jī)補(bǔ)償款：（3.5億-6000萬）*51%=1.5億元，比10億節(jié)省8.5億元。
4.把業(yè)績(jī)對(duì)賭與控制權(quán)掛鉤
如果公司已由投資人控制，創(chuàng)始人還能完成業(yè)績(jī)對(duì)賭嗎？這樣也不具有合理性。
建議約定利潤對(duì)賭的前提是創(chuàng)始人能掌管公司，否則利潤對(duì)賭終止。
5.關(guān)于爭(zhēng)議的解決方式
發(fā)生爭(zhēng)議選仲裁還是法院？多數(shù)創(chuàng)始人都可能會(huì)忽略，但這一句話可能會(huì)影響你的命運(yùn)。
本案例的合同約定到深圳國際仲裁院仲裁。
（1） 仲裁是一局終審的，沒有機(jī)會(huì)上訴，就算有冤也無處伸了。
（2） 仲裁員可以自己選擇，有很多律師或其他人士兼職。投資人可能有自己熟悉的仲裁員，可是你有嗎？
（3） 仲裁與法院只能二選一，選了仲裁就不能再選法院了。
所以提醒創(chuàng)始人：融資等重要合同一定要選訴訟，不要選仲裁。
6. 刑事問題
投資人在2018年8月投資，但在2023年8月審計(jì)中翻出2015年至2019年的問題，說創(chuàng)始人涉嫌構(gòu)成職務(wù)侵占超2億元，已向公安機(jī)關(guān)進(jìn)行控告。
所以如果你的公司未來要引入其他股東或賣給其他人，請(qǐng)注意合法合規(guī)操作，否則有一天股東發(fā)生矛盾后就可能被送進(jìn)監(jiān)獄了。
7. 你可以不踩他人踩過的坑
本以為賣身上市公司就可以成功上岸了，沒想到要倒賠30多億元，創(chuàng)始人要傾家蕩產(chǎn)了吧？
簽合同時(shí)上市公司有專業(yè)律師團(tuán)隊(duì)，你有嗎？
如果可以重來，簽合同時(shí)花200萬元請(qǐng)個(gè)高水平的律師，能少賠25億元，你愿意嗎？用200萬換25億哦。
而且這200萬元也不用創(chuàng)始人自己掏錢，是目標(biāo)公司出錢，就是有51%是投資人的錢。
可是很多人連花20萬都還嫌貴，更不要說200萬了。
但到打官司時(shí)，你就算愿意花千萬上億請(qǐng)?jiān)俑咚降穆蓭?，他也改不了以前簽過的合同了。
而且現(xiàn)在這么高額的官司，只是訴訟費(fèi)、仲裁費(fèi)、律師費(fèi)都可能讓創(chuàng)始人傾家蕩產(chǎn)了。
我在《股權(quán)進(jìn)階》書里還介紹了另一個(gè)法院判決的案例，也是賣身給上市公司，最后創(chuàng)始人一分錢沒拿到，還把公司搞死了，自己欠一身債。
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