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內(nèi)幕交易法律責(zé)任制度的完善研討會(huì)在北京舉辦

第一單元開幕式由中國(guó)法學(xué)會(huì)證券法學(xué)研究會(huì)會(huì)長(zhǎng)、成都理工大學(xué)文法學(xué)院（紀(jì)檢監(jiān)察學(xué)院）特聘院長(zhǎng)、教授郭鋒致辭，中國(guó)法學(xué)會(huì)證券法學(xué)研究會(huì)常務(wù)副會(huì)長(zhǎng)、清華大學(xué)法學(xué)院教授施天濤主持。

圖2 中國(guó)法學(xué)會(huì)證券法學(xué)研究會(huì)會(huì)長(zhǎng)、成都理工大學(xué)文法學(xué)院（紀(jì)檢監(jiān)察學(xué)院）特聘院長(zhǎng)、教授郭鋒

郭鋒會(huì)長(zhǎng)在致辭中提出推進(jìn)我國(guó)金融強(qiáng)國(guó)建設(shè)，一方面要積極推動(dòng)資本市場(chǎng)的發(fā)展，另一方面也要加強(qiáng)金融監(jiān)管，而內(nèi)幕交易作為三大主要證券欺詐行為之一是監(jiān)管的重中之重，更應(yīng)完善相關(guān)法律制度。他希望本次會(huì)議站在理論高度，結(jié)合實(shí)踐，為司法執(zhí)法提供有價(jià)值的參考。

圖3 中國(guó)法學(xué)會(huì)證券法學(xué)研究會(huì)常務(wù)副會(huì)長(zhǎng)、清華大學(xué)法學(xué)院教授施天濤

研討會(huì)第二單元仍由中國(guó)法學(xué)會(huì)證券法學(xué)研究會(huì)常務(wù)副會(huì)長(zhǎng)、清華大學(xué)法學(xué)院教授施天濤主持。

清華大學(xué)法學(xué)院湯欣教授發(fā)表了題為“內(nèi)幕交易的理論基礎(chǔ)及其完善”的演講。湯教授聚焦證券法和侵權(quán)責(zé)任法的交叉領(lǐng)域，探討內(nèi)幕交易民事責(zé)任的正當(dāng)性。他認(rèn)為，我國(guó)證券法上的內(nèi)幕交易規(guī)范體現(xiàn)為雙重保護(hù)模式，其目的同時(shí)在于維護(hù)市場(chǎng)公正性和保護(hù)投資者。我國(guó)內(nèi)幕交易民事責(zé)任的正當(dāng)性在于內(nèi)幕違反了作為保護(hù)性規(guī)范的內(nèi)幕交易規(guī)范。在中國(guó)證券法視域下，行為人違反“公開或戒絕”義務(wù)即構(gòu)成過錯(cuò)，形成侵權(quán)法上的責(zé)任構(gòu)成要件。同時(shí)，內(nèi)幕交易法律規(guī)范所保護(hù)的對(duì)象應(yīng)是一種法律上應(yīng)保護(hù)的利益，其區(qū)別于簡(jiǎn)單的權(quán)利。

南京大學(xué)法學(xué)院繆因知教授發(fā)表主題演講“信息確定性視角下的披露與反欺詐制度一體性”。他強(qiáng)調(diào)應(yīng)將披露與反欺詐制度統(tǒng)一考量，借助信息確定性把內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)、虛假陳述等領(lǐng)域聯(lián)系起來(lái)。內(nèi)幕信息應(yīng)當(dāng)已經(jīng)符合法定的形式確定性，或具有了啟動(dòng)披露準(zhǔn)備的實(shí)質(zhì)確定性，或至少定性的信息確定性已經(jīng)實(shí)現(xiàn)。判斷一個(gè)人是否違法利用內(nèi)幕信息，應(yīng)當(dāng)結(jié)合其當(dāng)時(shí)主觀掌握到的具體信息確定性來(lái)評(píng)價(jià)，而非以（最終）客觀完整的信息的確定性。當(dāng)前執(zhí)法的敏感期制度的不足在于倒果為因，將很多尚缺乏確定性的信息視為內(nèi)幕信息。

北京大學(xué)法學(xué)院王新教授發(fā)表主題演講“內(nèi)幕交易罪的結(jié)構(gòu)闡釋和司法認(rèn)定問題”。他指出，內(nèi)幕交易罪的結(jié)構(gòu)是由知悉、利用內(nèi)幕信息、進(jìn)行相關(guān)交易以及因果關(guān)系方面的定性，與交易額、違法所得的定量要素共同構(gòu)成。其中，內(nèi)幕信息敏感期關(guān)系到犯罪打擊半徑，難點(diǎn)在于形成日的認(rèn)定，鑒于行政認(rèn)定的涵蓋面寬，司法認(rèn)定需做好平衡。知悉人員分為合法知悉與非法知悉兩類人員，其中合法知悉人員的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)在向?qū)嵸|(zhì)認(rèn)定轉(zhuǎn)化，非法知悉人員則涉及交易異常及抗辯問題。在危害行為的認(rèn)定上，“利用內(nèi)幕信息”與“從事相關(guān)交易”之間應(yīng)具有因果關(guān)系，防止機(jī)械適用“知悉即認(rèn)定”的簡(jiǎn)單化傾向。在數(shù)額認(rèn)定上，2020年追訴標(biāo)準(zhǔn)關(guān)于交易額和違法所得額的入罪門檻規(guī)定，較2012年司法解釋提高近4倍；關(guān)于第二檔的認(rèn)定數(shù)額，不能再機(jī)械地套用1：5的量化比例標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)借鑒相關(guān)證券犯罪和非法集資司法解釋的規(guī)定，將“情節(jié)嚴(yán)重”與“情節(jié)特別嚴(yán)重”中關(guān)于數(shù)額的量化比例標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定為1：10，以便更適應(yīng)證券金融市場(chǎng)環(huán)境。至于犯罪數(shù)額的計(jì)算，需要在區(qū)分“獲利型”與“避損型”的基礎(chǔ)上，結(jié)合提前買入和賣出的不同交易情形予以認(rèn)定，行刑銜接需考慮證券交易的基本模型。

中國(guó)政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院張子學(xué)教授發(fā)表了主題演講“域外內(nèi)幕交易規(guī)制的新動(dòng)向”，圍繞內(nèi)幕交易規(guī)制展開分析，涵蓋交易計(jì)劃要求、中美查處差異及多領(lǐng)域新態(tài)勢(shì)，重點(diǎn)探討了人工智能帶來(lái)的挑戰(zhàn)。他指出，交易計(jì)劃制定需充分披露以防止規(guī)避，美國(guó)對(duì)此呈收緊態(tài)勢(shì)。同時(shí)，他梳理了域外內(nèi)幕交易規(guī)制的多種新情況：一是疫情推動(dòng)遠(yuǎn)程辦公，美國(guó)等監(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)布防控內(nèi)幕交易提示；二是美國(guó)要求證券基金機(jī)構(gòu)雇員用官方設(shè)備軟件通訊并存檔；；三是社交媒體使用易違反公平披露條例，美國(guó)規(guī)定高管個(gè)人信息發(fā)布需與公司一致；此外，官員交易、影子交易、數(shù)字資產(chǎn)領(lǐng)域均有新規(guī)或爭(zhēng)議，人工智能用于內(nèi)幕交易更帶來(lái)調(diào)查、認(rèn)定、處罰、預(yù)防等新挑戰(zhàn)及法律新問題。

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院朱翔宇講師發(fā)表了主題演講“影子內(nèi)幕交易的法律責(zé)任”。他先通過個(gè)案分析，提及美國(guó)一案例中帕瓦特利用內(nèi)幕信息交易獲利，法院判決產(chǎn)生三個(gè)爭(zhēng)議焦點(diǎn)，其中前兩個(gè)焦點(diǎn)的認(rèn)定突破了傳統(tǒng)內(nèi)幕交易理論框架。接著提取影子內(nèi)幕交易的基本特征，指出其具有三大特點(diǎn)：一是交易行為與市場(chǎng)價(jià)格存在相關(guān)性；二是能為參與者提供穩(wěn)定的高收益回報(bào)；三是交易模式相對(duì)隱蔽，但實(shí)際發(fā)生頻率較高。隨后從法律溯源角度指出，影子內(nèi)幕交易的不合理，核心緣由為其復(fù)制傳統(tǒng)交易損害后果、催生道德風(fēng)險(xiǎn)、潛在效益非監(jiān)管阻礙。最后探討我國(guó)規(guī)制情況時(shí)，說(shuō)明當(dāng)前內(nèi)幕交易理論預(yù)留規(guī)則空間，但將其納入規(guī)制可能面臨技術(shù)、政策、規(guī)范層面的不確定性。

圖4 第二單元演講人依次為：湯欣、繆因知、王新、張子學(xué)、朱翔宇

中國(guó)人民大學(xué)法學(xué)院李忠夏教授針對(duì)內(nèi)幕交易的推定規(guī)則提出，內(nèi)幕交易推定合乎比例原則中的目的正當(dāng)性原則存疑；證明責(zé)任制度實(shí)際上與基本權(quán)利的保護(hù)存在巨大關(guān)聯(lián)，因此，通過司法解釋和紀(jì)要而不是法律引入內(nèi)幕交易推定，不符合基本權(quán)利保護(hù)的要求。

北京航空航天大學(xué)法學(xué)院王鍇教授認(rèn)為，在刑事法層面，無(wú)罪推定是憲法精神之一，內(nèi)幕交易推定在形式上與之沖突；在行政法層面，一是行政處罰法的過錯(cuò)推定原則實(shí)際上對(duì)當(dāng)事人有利，二是只有在個(gè)別情況下才會(huì)將舉證責(zé)任轉(zhuǎn)移到當(dāng)事人，這都不同于內(nèi)幕交易推定。此外他還指出，根據(jù)《立法法》，內(nèi)幕交易推定應(yīng)當(dāng)由法律而非司法解釋作出規(guī)定。

北京大學(xué)法學(xué)院院長(zhǎng)郭靂教授首先認(rèn)同本次研討會(huì)兼具跨學(xué)科互動(dòng)和理論與實(shí)務(wù)交融的亮點(diǎn)。此外，他認(rèn)為中國(guó)人較高的道德標(biāo)準(zhǔn)和較強(qiáng)的親屬觀念催生了我國(guó)內(nèi)幕交易治理的獨(dú)特舉措。同時(shí)，針對(duì)內(nèi)幕交易定罪難的現(xiàn)象，他指出域外雖較少直接以內(nèi)幕交易定罪，但會(huì)采用替代措施解決違法犯罪問題。

圖8 第三單元評(píng)議人依次為：李忠夏、王鍇、郭靂

研討會(huì)第四單元由吉林大學(xué)法學(xué)院教授于瑩主持。

圖9 吉林大學(xué)法學(xué)院教授于瑩

北京市金杜律師事務(wù)所合伙人趙楓律師以“內(nèi)幕交易案件刑事司法與行政執(zhí)法趨同性的研究和反思”為題，指出目前刑事案件審理中，對(duì)行政機(jī)關(guān)出具的認(rèn)定函過度依賴，存在對(duì)內(nèi)幕交易認(rèn)定趨同的現(xiàn)象。他從部門法及比較法兩個(gè)方面展開，闡述了刑事與行政領(lǐng)域的分離在其他部門法領(lǐng)域或是美國(guó)司法實(shí)踐中都有區(qū)分?；诖?，他提出了三條完善路徑：在規(guī)范層面增加內(nèi)幕信息認(rèn)定的確定性；在實(shí)踐層面綜合考慮獲利行為，并在刑事司法中對(duì)認(rèn)定函進(jìn)行審慎審查。

北京紫華律師事務(wù)所合伙人、證券刑事業(yè)務(wù)部主任周致力律師以“內(nèi)幕交易違法所得認(rèn)定與責(zé)任限定”為題，指出在刑事訴訟中定罪和量刑程序合一的庭審構(gòu)造背景下，實(shí)踐中存在違法所得計(jì)算不確定性較大的問題，一是控辯雙方在法庭上未對(duì)于違法所得計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行合理質(zhì)證，二是執(zhí)法機(jī)關(guān)在辦案中過度依賴審計(jì)報(bào)告及口供定案。他認(rèn)為，內(nèi)幕交易違法所得的計(jì)算方法，除了實(shí)際所得法，還存在擬制所得法與市場(chǎng)吸收法。尤其擬制所得法，其核心要素在于基準(zhǔn)日、基準(zhǔn)價(jià)與交易量三方面。他建議要回歸刑法基本規(guī)制功能，限制違法所得計(jì)算基準(zhǔn)日認(rèn)定的擴(kuò)張，以及明確基準(zhǔn)價(jià)的合理計(jì)算方法。

北京市中倫律師事務(wù)所合伙人朱進(jìn)姝律師以“從‘認(rèn)定’到‘規(guī)定’——新《證券法》下內(nèi)幕信息認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的‘法定化’”為題展開論述，她提出2019 年《證券法》修改將內(nèi)幕信息與重大事件統(tǒng)一，刪除了監(jiān)管機(jī)構(gòu)事后“認(rèn)定”的兜底條款，但在監(jiān)管裁量權(quán)限與具體認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)上仍存較多爭(zhēng)議。一方面，實(shí)踐中出現(xiàn)新觀點(diǎn)與做法：監(jiān)管機(jī)構(gòu)繞開第二款規(guī)定的重大事件，直接依據(jù)第一款對(duì)內(nèi)幕信息的抽象定義，將法定重大事件之外的信息認(rèn)定為內(nèi)幕信息；另一方面，法定重大事件的“重大性”標(biāo)準(zhǔn)如何把握，也存在諸多模糊地帶。她進(jìn)一步質(zhì)疑，若某一信息不屬于法定應(yīng)披露的重大事件，要求相關(guān)當(dāng)事人在知悉時(shí)便天然負(fù)有戒絕交易或傳播的義務(wù)，缺乏合理依據(jù)。她強(qiáng)調(diào)，法律定義條款的功能是闡釋內(nèi)涵而非授予權(quán)力，應(yīng)恪守法定性原則與新《證券法》立法本意，以成文法的確定性，減少行政執(zhí)法的不確定性，從而維護(hù)市場(chǎng)的可預(yù)期性。

北京德恒律師事務(wù)所合伙人，證券合規(guī)與監(jiān)管法律服務(wù)中心負(fù)責(zé)人王華堃律師以“內(nèi)幕交易行政法律責(zé)任制度的完善”為題發(fā)表演講。他認(rèn)為傳遞型內(nèi)幕交易高發(fā)但信息泄露人的法律責(zé)任未能得到有效追究，建議從以下四個(gè)方面完善：第一，規(guī)范泄露內(nèi)幕信息的認(rèn)定方面一是應(yīng)擴(kuò)大內(nèi)幕信息知情人范圍，無(wú)論是合法還是非法知悉都應(yīng)是內(nèi)幕信息知情人；二是應(yīng)排除一般過失責(zé)任。第二，提高對(duì)泄露內(nèi)幕信息行為的處罰力度，罰款金額不應(yīng)低于同案內(nèi)幕交易人員或可單獨(dú)設(shè)置泄露內(nèi)幕信息責(zé)任條款并提高其標(biāo)準(zhǔn)。第三，提高泄露內(nèi)幕信息案件的立案率，從源頭遏制內(nèi)幕信息違法。第四，考慮泄露內(nèi)幕信息適用推定制度。應(yīng)嚴(yán)格處罰內(nèi)幕信息泄露人，僅強(qiáng)調(diào)內(nèi)幕交易人的行政責(zé)任不利于內(nèi)幕交易案件的處理，也不利于維護(hù)市場(chǎng)的公平性。此外，王律師回應(yīng)了實(shí)際立案比例遠(yuǎn)低于實(shí)際發(fā)生數(shù)的問題，他認(rèn)為這個(gè)比例可能是1:10或者是1:15。

圖10 第四單元演講人依次為：趙楓、周致力、朱進(jìn)姝、王華堃

北京融理律師事務(wù)所管理委員會(huì)主任季境律師表示對(duì)行刑銜接專題深有共鳴。她指出內(nèi)幕交易的行刑銜接問題普遍存在，回答這個(gè)問題需厘清是立法成本、立法技術(shù)還是人為因素，人為因素屬于衡平問題，技術(shù)因素屬于底線問題。她強(qiáng)調(diào)應(yīng)重點(diǎn)追究?jī)?nèi)幕交易的主謀責(zé)任，完善行政、刑事與民事程序之間的協(xié)調(diào)機(jī)制，以實(shí)現(xiàn)制度公平與有效監(jiān)管。

北京市金杜律師事務(wù)所合伙人夏東霞律師認(rèn)為在執(zhí)法實(shí)踐中，內(nèi)幕交易案件的查處不僅關(guān)乎市場(chǎng)公平與秩序，更直接關(guān)系到監(jiān)管執(zhí)法公信力與資本市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展。她提出需關(guān)注以下問題：第一，在有法律明文規(guī)定的情況下，有必要進(jìn)一步厘清內(nèi)幕信息認(rèn)定中“兜底條款”的具體理解與適用標(biāo)準(zhǔn)。第二，關(guān)于內(nèi)幕信息法定知情人認(rèn)定，亦需界定執(zhí)法裁量權(quán)的合理邊界。第三，需從制度層面完善違法所得計(jì)算規(guī)則，厘清其法理基礎(chǔ)并細(xì)化計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)。第四，行刑銜接具有必要性，且兩個(gè)程序具有共通性，但要避免因強(qiáng)調(diào)“銜接”“共通”而模糊了行政違法與刑事犯罪間的應(yīng)然界限。

北京策略律師事務(wù)所合伙人趙兵律師提出了兩點(diǎn)感悟。第一，行政處罰與刑事執(zhí)法有顯著的趨同性，體現(xiàn)在證據(jù)適用與執(zhí)法依據(jù)兩個(gè)方面。第二，對(duì)采用“后進(jìn)后出法”計(jì)算內(nèi)幕交易的損失提出三點(diǎn)質(zhì)疑：一是“后進(jìn)后出法”是會(huì)計(jì)的假設(shè)方法，是人為構(gòu)造的理論獲利；二是“后進(jìn)后出法”依賴審計(jì)人員的主觀匹配，違反證據(jù)的客觀性原則；三是在不同交易情節(jié)下，用“先進(jìn)先出法”和“后進(jìn)后出法”計(jì)算出來(lái)的結(jié)果差異較大，導(dǎo)致在認(rèn)定情節(jié)的嚴(yán)重性上存在較大偏差。

圖11 第四單元評(píng)議人依次為：季境、夏冬霞、趙兵

研討會(huì)第四單元由中國(guó)政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院教授耿利航主持。

圖12 中國(guó)政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院教授耿利航

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院法學(xué)研究所陳潔研究員以“內(nèi)幕交易民事賠償與虛假陳述民事賠償?shù)年P(guān)聯(lián)性”為題，提出應(yīng)從四個(gè)維度分析二者的關(guān)聯(lián)性。第一，在行為層面，二者同屬違反信息披露義務(wù)的證券欺詐行為，信息重大性判斷的標(biāo)準(zhǔn)趨于一致。從信息披露制度的規(guī)制視角，內(nèi)幕交易實(shí)質(zhì)是虛假陳述中的重大遺漏行為。第二，在責(zé)任主體層面，內(nèi)幕交易的責(zé)任主體涵蓋虛假陳述主體，二者在責(zé)任主體上具有一致性。第三，在交易因果關(guān)系方面，基于欺詐市場(chǎng)理論，不論是內(nèi)幕交易還是虛假陳述，交易因果關(guān)系均可成立，美國(guó)亦有相關(guān)判例支撐。第四，在損失因果關(guān)系上二者均采用“推定+抗辯”方式，計(jì)算邏輯高度一致，一脈相承。她強(qiáng)調(diào)未來(lái)制定內(nèi)幕交易司法解釋需重視二者關(guān)聯(lián)性，確保與虛假陳述司法解釋邏輯一致、體系協(xié)調(diào)。

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院董新義教授發(fā)表了題為“內(nèi)幕交易民事賠償?shù)捻n國(guó)法經(jīng)驗(yàn)”的演講，他指出，韓國(guó)《資本市場(chǎng)法》第174條和第175條雖原則性規(guī)定了內(nèi)幕交易的民事責(zé)任，但未明確具體賠償計(jì)算方法。因此韓國(guó)學(xué)界形成了“原告損失說(shuō)”與“被告收益說(shuō)”兩大主流觀點(diǎn)，后者主張以行為人實(shí)際獲利為賠償上限，獲得了較多支持，但這一觀點(diǎn)也面臨著無(wú)法充分地彌補(bǔ)受害者損失與懲戒違法者的缺陷。最后，董新義教授通過對(duì)韓國(guó)大法院一起最新判例的介紹，進(jìn)一步指出韓國(guó)通過司法實(shí)踐彌補(bǔ)立法不足的路徑，特別是對(duì)違法所得的計(jì)算方法和時(shí)間節(jié)點(diǎn)的界定，為我國(guó)資本市場(chǎng)民事賠償制度的完善提供了有益參考。

北京市競(jìng)天公誠(chéng)律師事務(wù)所合伙人劉思遠(yuǎn)律師發(fā)表了題為“內(nèi)幕交易民事賠償與當(dāng)事人承諾制度結(jié)合的新探索”的演講。她指出，內(nèi)幕交易行為通常不會(huì)直接導(dǎo)致股價(jià)波動(dòng)，并且在法定的披露時(shí)點(diǎn)之前內(nèi)幕信息本就不該被公眾知悉、公眾沒有知情權(quán)。內(nèi)幕交易侵害的是公平交易的整體秩序，因此內(nèi)幕交易并非欺詐，名為賠償實(shí)為補(bǔ)償。賠償?shù)姆秶韪采w從交易發(fā)生至信息公布期間所有反向交易者，數(shù)額應(yīng)以違法行為人違法所得為限。然而，考慮到實(shí)踐中可能出現(xiàn)受損投資者難以知悉自己的權(quán)利、法院難以計(jì)算具體賠償金額等問題，劉律師建議將當(dāng)事人承諾制度與先行賠付制度和當(dāng)事人承諾相結(jié)合，一是通過中證登系統(tǒng)調(diào)取投資者信息可以有效提高賠償效率，二是結(jié)合當(dāng)事人承諾和認(rèn)錯(cuò)認(rèn)罰機(jī)制可以顯著增強(qiáng)當(dāng)事人履行罰款的動(dòng)力，三是可以緩和對(duì)內(nèi)幕交易打擊過度的現(xiàn)狀。最后，劉律師也指出，這一制度可能帶來(lái)加大監(jiān)管機(jī)關(guān)輿論壓力、增加投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)工作量以及刑事行政程序如何銜接等現(xiàn)實(shí)問題。

圖13 第五單元演講人依次為：陳潔、董新義、劉思遠(yuǎn)

中國(guó)政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院陳景善教授指出，當(dāng)前內(nèi)幕交易執(zhí)法實(shí)踐中存在兩個(gè)主要問題：一是民事、行政與刑事責(zé)任的銜接機(jī)制尚不完善；二是推定規(guī)則大量適用雖提升了案件查處數(shù)量，但同時(shí)存在認(rèn)定邏輯不夠清晰、證據(jù)鏈條薄弱的問題。在今后的內(nèi)幕交易執(zhí)法實(shí)踐中，如何完善民事賠償、行政與刑事處罰的銜接機(jī)制以及如何慎重適用推定原則是學(xué)界需要研究的主要問題。

中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院王湘淳副教授提出對(duì)內(nèi)幕交易行為法律定性思考與困惑，他提到就“內(nèi)幕交易是否屬于侵權(quán)行為”這一問題上仍存在進(jìn)一步論證的空間。同時(shí)，王教授指出虛假陳述和內(nèi)幕交易雖然存在一定的相似性，但二者存在主觀惡性上的差異，此種差異可能會(huì)導(dǎo)致不同的法律效果，另外，針對(duì)不同類型的內(nèi)幕交易行為認(rèn)定，如何就主觀惡性、過錯(cuò)形態(tài)以及責(zé)任大小進(jìn)行類型化處理亦是值得進(jìn)一步研究的問題。

北京航空航天大學(xué)法學(xué)院李游副教授認(rèn)為內(nèi)幕交易和虛假陳述在民事賠償制度上出現(xiàn)趨同不僅僅是救濟(jì)目標(biāo)相同，更是基于司法效率下的一個(gè)實(shí)用主義的選擇。在此基礎(chǔ)上，他提出兩點(diǎn)思考：一是內(nèi)幕交易參照虛假陳述民事賠償制度是否存在過于嚴(yán)苛的傾向，需要進(jìn)一步反思；二是當(dāng)虛假陳述與內(nèi)幕交易同時(shí)存在時(shí)，應(yīng)當(dāng)如何進(jìn)行責(zé)任劃分，如何更好保護(hù)投資者。

圖14 第五單元評(píng)議人依次為：陳景善、王湘淳、李游

圖15 圓桌對(duì)話發(fā)言人從右至左依次為：肖偉、齊萌、伍堅(jiān)、呂成龍、曾斌、王新

圓桌對(duì)話由廈門大學(xué)法學(xué)院教授肖偉主持，華東政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)院教授伍堅(jiān)，上海政法學(xué)院教授齊萌，深圳大學(xué)法學(xué)院長(zhǎng)聘副教授呂成龍，浙江天冊(cè)（深圳）律師事務(wù)所管理合伙人、法學(xué)博士曾斌，北京市東衛(wèi)律師事務(wù)所博士王新參與對(duì)話。各位對(duì)話嘉賓就內(nèi)幕交易抗辯中的一些重要問題提出了觀點(diǎn)和看法。

對(duì)于當(dāng)前內(nèi)幕交易抗辯的總體情況，肖偉教授指出內(nèi)幕交易抗辯事由主要分為三大類，即未使用信息、同等使用信息和合理使用信息。未使用信息主要包括證券交易是為執(zhí)行既定交易計(jì)劃，以及行為人間接執(zhí)行他人交易指令；同等使用信息主要包括協(xié)議交易和大宗交易；合理使用信息包括為收購(gòu)上市公司股份依法進(jìn)行的正當(dāng)交易以及股份回購(gòu)計(jì)劃等等。齊萌教授從統(tǒng)計(jì)的視角分析了實(shí)踐中內(nèi)幕交易當(dāng)事人提出的抗辯事由，其中依據(jù)公開信息交易、預(yù)定交易計(jì)劃、已過追訴時(shí)效這些獨(dú)立抗辯事由占比較低，體現(xiàn)出內(nèi)幕交易抗辯總體朝著不可獨(dú)立抗辯的方向發(fā)展，這將會(huì)導(dǎo)致證監(jiān)會(huì)監(jiān)管成本和監(jiān)管認(rèn)同問題愈發(fā)嚴(yán)重。曾斌律師進(jìn)一步指出當(dāng)前內(nèi)幕交易抗辯難的原因主要有內(nèi)幕信息認(rèn)定范圍過大，內(nèi)幕信息形成時(shí)間認(rèn)定過早等，腦海中的收購(gòu)想法是否已構(gòu)成內(nèi)幕交易中的收購(gòu)意圖，避損型內(nèi)幕交易中如何確定內(nèi)幕信息形成時(shí)間等都是需探討的重要問題。

對(duì)于上市公司收購(gòu)這一抗辯事由，伍堅(jiān)教授認(rèn)為，首先《證券法》第五十三條第二款僅意味著上市公司收購(gòu)部分的規(guī)定優(yōu)先適用，該款并不必然構(gòu)成內(nèi)幕交易的阻卻事由；其次，從操作角度來(lái)講，無(wú)需規(guī)定收購(gòu)方持股比例，任何主體收購(gòu)上市公司股份均可作為內(nèi)幕交易的抗辯事由；最后，內(nèi)幕交易抗辯事由不應(yīng)限縮于收購(gòu)之單一范疇，若行為人基于個(gè)人先前的交易決策，繼而作出后續(xù)的交易行為，此交易行為不應(yīng)被認(rèn)定為內(nèi)幕交易。呂成龍副教授進(jìn)一步指出，利用自己的收購(gòu)信息進(jìn)行交易是否屬于內(nèi)幕交易仍需進(jìn)一步討論，日本商品交易法中內(nèi)幕交易的豁免事由較為廣泛，具體包括兩家上市公司內(nèi)幕信息知情人之間的交易、基于市值管理的交易，基于內(nèi)幕信息的公司債券交易等等。

對(duì)于既定交易計(jì)劃這一抗辯事由，曾斌律師結(jié)合實(shí)踐提出，并未訂立書面合同的事實(shí)上的交易計(jì)劃也可能作為一種阻卻事由。伍堅(jiān)教授對(duì)此認(rèn)為，既定交易計(jì)劃中數(shù)量、價(jià)格、方向等要素較為明確，在司法實(shí)踐中從寬認(rèn)定未訂立書面合同的事實(shí)上的交易計(jì)劃屬于內(nèi)幕交易阻卻事由是值得贊成的。針對(duì)肖偉教授提出的既定交易計(jì)劃具有規(guī)避追責(zé)可能性的觀點(diǎn)，齊萌教授指出，我國(guó)以散戶為主的資本市場(chǎng)現(xiàn)狀致使內(nèi)幕交易通常不具有既定交易屬性，因此為規(guī)避追責(zé)訂立既定交易計(jì)劃的較少。呂成龍副教授從域外法的角度提出美國(guó)法中對(duì)于既定交易計(jì)劃設(shè)置了冷卻期，并且該計(jì)劃必須依法披露，這較好地限制了既定交易計(jì)劃規(guī)避追責(zé)的空間。

對(duì)于內(nèi)幕交易抗辯中辯方的舉證責(zé)任和證明標(biāo)準(zhǔn)，王新律師提出認(rèn)定函并非書證，其僅是具有參考性的專家意見，應(yīng)實(shí)質(zhì)審查。通過對(duì)認(rèn)定函事實(shí)依據(jù)的三性審查，用其他證據(jù)來(lái)印證認(rèn)定函中的方法是否科學(xué)、結(jié)論是否正確，以及質(zhì)疑非專業(yè)的認(rèn)定內(nèi)容等方式審查。并進(jìn)一步指出按照刑事“排除合理懷疑”標(biāo)準(zhǔn)和遵循當(dāng)前政策背景下，抗辯律師對(duì)內(nèi)幕交易罪的一般舉證責(zé)任標(biāo)準(zhǔn)可是優(yōu)勢(shì)證據(jù)標(biāo)準(zhǔn)，而對(duì)事實(shí)推定的抗辯需達(dá)到明顯優(yōu)勢(shì)證據(jù)標(biāo)準(zhǔn)。此外，她還提出，實(shí)踐中存在形式上表現(xiàn)為二級(jí)市場(chǎng)交易，而實(shí)際是賬戶證券平移的情形。此種情況不應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為交易，也就不具有內(nèi)幕交易的前提，應(yīng)當(dāng)在已相當(dāng)狹窄的抗辯空間中，認(rèn)可此種情形達(dá)到了優(yōu)勢(shì)證明標(biāo)準(zhǔn)的反證。肖偉教授提出內(nèi)幕交易中反證的證明標(biāo)準(zhǔn)只需達(dá)到駁倒對(duì)方證明標(biāo)準(zhǔn)的程度即可，刑事證明標(biāo)準(zhǔn)是排除合理懷疑，那么只要辯方確立一個(gè)合理懷疑，即完成舉證責(zé)任；行政案件中，行政機(jī)關(guān)一方要達(dá)到優(yōu)勢(shì)證據(jù)標(biāo)準(zhǔn)，那么辯方只需證明對(duì)方不占優(yōu)勢(shì)即可。

圖16 會(huì)議落幕

本次會(huì)議由中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院教授，中國(guó)法學(xué)會(huì)證券法學(xué)研究會(huì)副會(huì)長(zhǎng)兼秘書長(zhǎng)邢會(huì)強(qiáng)教授主持閉幕式。他指出本次會(huì)議在形式、陣容和內(nèi)容上均創(chuàng)新高，內(nèi)容專業(yè)，細(xì)致探討內(nèi)幕交易基礎(chǔ)理論、內(nèi)幕信息的重大性、內(nèi)幕交易推定、內(nèi)幕交易抗辯等內(nèi)幕交易中的重要問題，不預(yù)設(shè)觀點(diǎn)，鼓勵(lì)百家爭(zhēng)鳴以達(dá)成共識(shí)，未來(lái)希望在內(nèi)幕交易中的“交易”的含義、內(nèi)幕交易民事賠償司法解釋方面展開更多研討，凝聚更多智慧。 

圖17 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院教授，中國(guó)法學(xué)會(huì)證券法學(xué)研究會(huì)副會(huì)長(zhǎng)兼秘書長(zhǎng)邢會(huì)強(qiáng)

中國(guó)法學(xué)會(huì)證券法學(xué)研究會(huì)會(huì)長(zhǎng)、成都理工大學(xué)文法學(xué)院（紀(jì)檢監(jiān)察學(xué)院）特聘院長(zhǎng)、教授郭鋒致閉幕詞，他指出集中問題、凝聚共識(shí)，是證券法研究會(huì)的職責(zé)所在，應(yīng)牢記為國(guó)家法治建設(shè)服務(wù)的使命，要參與制定規(guī)則，要發(fā)現(xiàn)問題去修訂規(guī)則。與會(huì)相關(guān)探討對(duì)法學(xué)院人才培養(yǎng)、學(xué)科建設(shè)、教材建設(shè)等方面意義重大，希望大家積極投入。同時(shí)，他代表證券法學(xué)研究會(huì)向會(huì)務(wù)團(tuán)隊(duì)和與會(huì)人員表示感謝。