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2023年內(nèi)幕交易行政處罰作出機(jī)構(gòu)

86件內(nèi)幕交易行政處罰案件中，80件適用新《證券法》作出，占比高達(dá)93%。新《證券法》實(shí)施至今已近四年，結(jié)合快查嚴(yán)查的執(zhí)法要求，可以預(yù)見(jiàn)，內(nèi)幕交易監(jiān)管處罰適用原《證券法》的時(shí)代即將結(jié)束。

2023年適用新、原《證券法》處罰的案件比較

(二) 查處速度進(jìn)一步加快

2023年內(nèi)幕交易行政處罰案件，從內(nèi)幕信息公開(kāi)到行政處罰作出，平均用時(shí)為25.5個(gè)月，比2022年平均查處時(shí)間減少4.5個(gè)月。其中最為迅速的為青海證監(jiān)局對(duì)尹某作出的行政處罰案件^[注1]，從尹某從事內(nèi)幕交易行為到最終作出行政處罰，用時(shí)不到6個(gè)月。

相較于信息披露違法、操縱市場(chǎng)等資本市場(chǎng)典型違法行為，內(nèi)幕交易的查處速度明顯較快，這很大程度上源于內(nèi)幕交易行為易被發(fā)現(xiàn)、易被認(rèn)定的特點(diǎn)，可以說(shuō)，在大數(shù)據(jù)時(shí)代，內(nèi)幕交易幾乎不具有“隱蔽性”，是暴露在“探照燈”下的違法行為。

(三) 處罰力度進(jìn)一步增強(qiáng)

案件罰沒(méi)比例

監(jiān)管部門(mén)對(duì)內(nèi)幕交易的罰款力度進(jìn)一步加大。2023年，各地證監(jiān)部門(mén)共對(duì)103名違法主體作出行政處罰，從處罰結(jié)果來(lái)看，對(duì)違法主體處以固定金額罰款的案件數(shù)量居多，共計(jì)65名主體，占比63%，而2022年這一比例為59%；沒(méi)一罰一的共計(jì)13名，占比13%；沒(méi)一罰二的共計(jì)14名，占比13%；沒(méi)一罰三的共計(jì)11名，占比11%。從罰款的金額來(lái)看，“俞某內(nèi)幕交易G技術(shù)案”罰沒(méi)金額最多，高達(dá)4,600余萬(wàn)元^[注2]。

2023年，被作出固定罰金行政處罰的案件數(shù)量和比例進(jìn)一步攀升。其原因在于，新《證券法》第191條對(duì)內(nèi)幕交易法律責(zé)任作出調(diào)整，“沒(méi)有違法所得或者違法所得不足50萬(wàn)元的，處以50萬(wàn)元以上500萬(wàn)元以下的罰款?！?023年67件獲利型案件中，有40件的獲利金額低于50萬(wàn)元，此類(lèi)案件應(yīng)依據(jù)固定罰金的條款作出處罰。在被處以固定金額罰款的主體中，被罰款50萬(wàn)元的最多，有42名；罰款在50萬(wàn)元以上的有19名，其中最高固定罰金為500萬(wàn)元^[注3]；罰款金額低于50萬(wàn)元的僅4名，其中二人系適用原《證券法》^[注4]，一人為法定幅度下量罰^[注5]，另一人系單位違法的直接責(zé)任人^[注6]。與原《證券法》3萬(wàn)元至60萬(wàn)元的固定罰金幅度相比，新《證券法》時(shí)代下，微利、無(wú)利、虧損型內(nèi)幕交易案件的處罰力度顯著增強(qiáng)、違法成本明顯增大。

在按比例罰款的案件中，沒(méi)一罰一的案件占比明顯降低，2023年沒(méi)一罰一的案件比例為34.21%，而2022年為46.34%，這也意味著有更大比例的案件系按更高比例處罰。由此可見(jiàn)，監(jiān)管部門(mén)明顯加大了對(duì)內(nèi)幕交易的處罰力度。

(四) 法定知情人被罰的案件數(shù)量占到一半

上市公司的董監(jiān)高、實(shí)控人、大股東等“關(guān)鍵少數(shù)”是上市公司天然的內(nèi)部人，在獲知內(nèi)幕信息方面具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)，因此亦被界定為法律上的“法定知情人”。該類(lèi)主體作為內(nèi)幕信息的源頭，其違法占比達(dá)到50%。43起案件中有“法定知情人”被處罰，所涉違法形態(tài)包括直接進(jìn)行內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息、建議他人交易等。典型如“郭某斌內(nèi)幕交易Z旅游案”^[注7]，郭某斌時(shí)任Z旅游副董事長(zhǎng)、系持有5%以上股份的股東，其在提前獲知公司利好消息的情況下，通過(guò)使用好友股票賬戶內(nèi)幕交易“Z旅游”股票，最終虧損200多萬(wàn)元，還被處以200萬(wàn)元的罰款。同時(shí)，郭某斌還因向他人泄露內(nèi)幕信息，被處罰款100萬(wàn)元。^[注8]

盡管近年來(lái)監(jiān)管部門(mén)不斷強(qiáng)調(diào)要盯緊“關(guān)鍵少數(shù)”的行為規(guī)范，強(qiáng)化對(duì)其監(jiān)管，但從2023年“關(guān)鍵少數(shù)”屢屢觸碰內(nèi)幕交易的違法情況來(lái)看，不少“關(guān)鍵少數(shù)”的法律合規(guī)意識(shí)仍然十分淡薄，一些甚至仍然屬于無(wú)知違法。

(五) 傳遞型內(nèi)幕交易占一半以上

根據(jù)《證券法》及《最高人民法院 最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋》（以下簡(jiǎn)稱《內(nèi)幕交易司法解釋》）的相關(guān)規(guī)定，內(nèi)幕交易的行為人分為知情人和非法獲取內(nèi)幕信息的人；非法獲取內(nèi)幕信息的人又分為內(nèi)幕信息知情人的近親屬或其他關(guān)系密切的人員、與內(nèi)幕信息知情人有過(guò)聯(lián)絡(luò)接觸的人員，實(shí)踐中，該等人員從事內(nèi)幕交易被稱為是“傳遞型內(nèi)幕交易”。典型違法類(lèi)型有三種：直接買(mǎi)賣(mài)證券、建議他人買(mǎi)賣(mài)證券、泄露內(nèi)幕信息。這幾類(lèi)違法情形在2023年的行政處罰案件中均有體現(xiàn)。其中，傳遞型內(nèi)幕交易57起，占比高達(dá)54.28%；內(nèi)幕信息知情人直接進(jìn)行交易42起，占比40%；泄露內(nèi)幕信息及建議他人交易案件數(shù)量均為個(gè)位數(shù)，占比較小。

盡管泄露型、建議型內(nèi)幕交易比較少，但值得注意的是2023年出現(xiàn)了一例以往較為罕見(jiàn)的聯(lián)絡(luò)接觸者泄露內(nèi)幕信息案。在“吳某莉內(nèi)幕交易T鋼鐵案”中，吳某莉因泄露內(nèi)幕信息被罰款50萬(wàn)元。以往查處的泄露內(nèi)幕信息案，被處罰主體絕大多數(shù)系法定知情人。但本案中，吳某莉并非法定知情人，而是從知情人處獲知內(nèi)幕消息后又泄露給其好友，其動(dòng)機(jī)是炫耀自己信息靈通，還是根本沒(méi)有意識(shí)到相關(guān)信息的敏感性？行政處罰決定書(shū)沒(méi)有披露，筆者也無(wú)從得知。但是可以明確的是，如果當(dāng)事人增強(qiáng)合規(guī)意識(shí)，此類(lèi)案件是完全可以避免的。

(六) 資本運(yùn)作系內(nèi)幕交易重災(zāi)區(qū)

2023年的86起案件中，涉及的內(nèi)幕信息（重大事件）有94項(xiàng)。從內(nèi)幕信息所涉重大事件的類(lèi)別看，排在第一位的是重大投資，共28項(xiàng)；排在第二的是控制權(quán)變更，共25項(xiàng)；重大訴訟、重要合同各11項(xiàng)，并列第三；其他重大事件，如股份回購(gòu)、股權(quán)激勵(lì)、業(yè)務(wù)調(diào)整、財(cái)務(wù)指標(biāo)變化等合計(jì)19項(xiàng)。

內(nèi)幕信息所涉重大事件

重大投資和控制權(quán)變更，均與上市公司資本運(yùn)作有關(guān)，是內(nèi)幕交易案件高發(fā)的重災(zāi)區(qū)，占相關(guān)案件數(shù)量的一半以上。2023年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)查處的“S水利窩案”、廣東證監(jiān)局查處的“Y水電窩案”較為典型?！癥水電窩案”中，上市公司控制權(quán)擬發(fā)生變更，同時(shí)擬發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，5人借機(jī)進(jìn)行內(nèi)幕交易?！癝水利窩案”中，上市公司擬發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)重慶配售電業(yè)務(wù)整體上市。由于在敏感期進(jìn)行交易，5名涉案人員被證監(jiān)會(huì)處罰。從主體看，這些人中，既有內(nèi)幕信息知情人（包括公務(wù)人員、公司職員等），也有非法獲取內(nèi)幕信息的人（知情人的配偶、朋友等）；從行為形態(tài)看，既有知情人直接進(jìn)行內(nèi)幕交易，也有傳遞型內(nèi)幕交易。

(一) 如何認(rèn)定“內(nèi)幕信息”

內(nèi)幕信息是內(nèi)幕交易認(rèn)定的基礎(chǔ)，沒(méi)有內(nèi)幕信息，內(nèi)幕交易便無(wú)從談起。

我國(guó)現(xiàn)行法律規(guī)則之下，是通過(guò)“法定類(lèi)型+兜底條款”來(lái)認(rèn)定內(nèi)幕信息的。《證券法》第52條第1款規(guī)定，“證券交易活動(dòng)中，涉及發(fā)行人的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)或者對(duì)該發(fā)行人證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開(kāi)的信息，為內(nèi)幕信息?！薄蹲C券法》第80條第2款、第81條第2款詳細(xì)列舉了應(yīng)屬內(nèi)幕信息的重大事件。由此可見(jiàn)，“重大性”和“非公開(kāi)性”是內(nèi)幕信息的兩大重要特征。

實(shí)踐中，爭(zhēng)議較大的是內(nèi)幕信息是否應(yīng)當(dāng)具備“確定性”。當(dāng)某個(gè)信息尚不確定，或者當(dāng)事人獲悉的信息與最終公開(kāi)的信息并不一致時(shí)，此類(lèi)信息是否構(gòu)成認(rèn)定內(nèi)幕交易的“內(nèi)幕信息”？2023年部分行政處罰案例中，當(dāng)事人圍繞“確定性”對(duì)是否構(gòu)成“內(nèi)幕信息”提出申辯，證監(jiān)部門(mén)明確回應(yīng)“確定性”并非內(nèi)幕信息的法定特征。在“王某寶內(nèi)幕交易Z股份案”^[注9]中，遼寧證監(jiān)局認(rèn)為，“內(nèi)幕信息的形成并不以相關(guān)事項(xiàng)具有確定性作為必要的先決條件”，是否具有確定性以及公司內(nèi)部對(duì)內(nèi)幕信息的認(rèn)知，均不影響內(nèi)幕信息的認(rèn)定。

(二) 如何認(rèn)定“知悉”內(nèi)幕信息

從邏輯上看，行為人開(kāi)展內(nèi)幕交易的前提是知悉內(nèi)幕信息。實(shí)踐中，不少當(dāng)事人以“從未獲悉”“無(wú)證據(jù)證明其獲悉”內(nèi)幕信息為由，主張不存在內(nèi)幕交易。該等主張有一定的合理性，法律之所以要禁止內(nèi)幕交易行為，就是要防止內(nèi)幕信息的知情人員以及非法獲取內(nèi)幕信息的人員在該信息公開(kāi)之前利用其持有的信息優(yōu)勢(shì)進(jìn)行交易，倘若行為人從不知曉內(nèi)幕信息，又何談利用該等信息進(jìn)行證券交易呢？

然而，在現(xiàn)行內(nèi)幕交易相關(guān)法律規(guī)則之下，采用推定規(guī)則對(duì)“知悉”進(jìn)行認(rèn)定，即便監(jiān)管部門(mén)無(wú)直接證據(jù)證明當(dāng)事人從知情人處獲取信息，但若有證據(jù)表明其有過(guò)聯(lián)絡(luò)接觸且交易行為異常的，可推定當(dāng)事人知悉內(nèi)幕信息。如在“鄭某武內(nèi)幕交易T股份案”^[注10]中，北京證監(jiān)局認(rèn)為，“鄭某武與鄭某文（內(nèi)幕信息知情人）系兄弟，關(guān)系密切，內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)存在頻繁的通話聯(lián)絡(luò)，其交易活動(dòng)與內(nèi)幕信息的形成和發(fā)展高度吻合，足以認(rèn)定其非法獲取本案內(nèi)幕信息”。因此，除有客觀證據(jù)直接證明行為人“知悉”外，實(shí)踐中多數(shù)情況下是利用其他間接證據(jù)推定行為人“知悉”。

(三) 如何認(rèn)定“利用”內(nèi)幕信息

我國(guó)《證券法》第52條禁止的是“利用”內(nèi)幕信息從事交易，如果當(dāng)事人沒(méi)有“利用”內(nèi)幕信息，則不構(gòu)成內(nèi)幕交易。實(shí)務(wù)中，較易引發(fā)爭(zhēng)議的是，當(dāng)事人在利好型內(nèi)幕信息公開(kāi)前賣(mài)出股票，相關(guān)買(mǎi)賣(mài)行為是否應(yīng)認(rèn)定為內(nèi)幕交易？

2023年，在至少6起案件中^[注11]，當(dāng)事人均提出自己在利好型內(nèi)幕信息公開(kāi)前已賣(mài)出部分或全部股票，沒(méi)有利用內(nèi)幕信息，不應(yīng)認(rèn)定為內(nèi)幕交易或者應(yīng)從交易金額、獲利金額中扣減已賣(mài)出部分。比如，在“梅某、徐某內(nèi)幕交易S股份案”^[注12]中，梅某提出申辯稱“在內(nèi)幕信息公開(kāi)前的2022年3月11日，本人將前述買(mǎi)入的S股份股票全部賣(mài)出，放棄了內(nèi)幕信息帶來(lái)的市場(chǎng)交易優(yōu)勢(shì)，主觀上也沒(méi)有利用內(nèi)幕信息的意思，行為人在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)完成的交易即便獲利，也非歸因于內(nèi)幕信息。”對(duì)此，浙江證監(jiān)局認(rèn)為“當(dāng)事人是否在案涉利好型內(nèi)幕信息公布前賣(mài)出股票不影響違法所得的計(jì)算”。

本文認(rèn)為，內(nèi)幕交易類(lèi)案件的處罰邏輯應(yīng)當(dāng)是違法行為人通過(guò)內(nèi)幕信息的獲取、交易等行為，取得了證券市場(chǎng)中的不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，破壞證券市場(chǎng)的公平秩序，侵害了其他投資者的合法權(quán)益，因此有必要予以行政處罰甚至刑事制裁。而在利好型內(nèi)幕信息公布前，相關(guān)信息尚未對(duì)股價(jià)發(fā)生影響，當(dāng)事人此時(shí)已完成的買(mǎi)賣(mài)不宜被視為內(nèi)幕交易。

(四) 如何理解交易行為的“異常性”

《內(nèi)幕交易司法解釋》對(duì)傳遞型內(nèi)幕交易行為采取了“聯(lián)絡(luò)接觸+（敏感期的異常）交易→（推定）利用”的法律推定認(rèn)定規(guī)則。關(guān)于推定規(guī)則適用的問(wèn)題，理論上沒(méi)有障礙，實(shí)踐中也廣泛使用。推定當(dāng)事人知悉并利用內(nèi)幕信息進(jìn)行交易的最為重要的判斷標(biāo)準(zhǔn)則是敏感期內(nèi)的交易行為的異常性。

《關(guān)于審理證券行政處罰案件證據(jù)若干問(wèn)題的座談會(huì)紀(jì)要》對(duì)基于不同身份關(guān)系獲取信息的人員的交易異常性作出區(qū)分^[注13]，簡(jiǎn)言之，基于特殊身份推定內(nèi)幕交易時(shí)，要求當(dāng)事人的交易行為與內(nèi)幕信息“基本吻合”；基于聯(lián)絡(luò)接觸推定內(nèi)幕交易時(shí)，要求當(dāng)事人的交易行為與內(nèi)幕信息“高度吻合”。越吻合，“異常性”程度越高；越不吻合，“異常性”程度越低。

實(shí)踐中，不少當(dāng)事人援引《內(nèi)幕交易司法解釋》第3條“相關(guān)交易行為明顯異?！钡呐袛鄻?biāo)準(zhǔn)作為申辯的理由。本文認(rèn)為，“明顯異?！钡母拍钔庋哟笥凇案叨任呛稀?，因?yàn)椤懊黠@異?！卑〞r(shí)間吻合、交易背離和利益關(guān)聯(lián)三個(gè)方面，但該司法解釋所列舉的前四項(xiàng)均屬于交易吻合程度的判斷。因此，在內(nèi)幕交易行政處罰中判斷是否屬于“高度吻合”時(shí)，該四項(xiàng)指標(biāo)具有重要的參考價(jià)值，調(diào)查部門(mén)在調(diào)查取證時(shí)要從這四個(gè)方面去取證，而處罰部門(mén)在處罰決定書(shū)中也要從這四個(gè)方面進(jìn)行論證，如此才更具說(shuō)服力。在案證據(jù)的證明力到底是達(dá)到了“基本吻合”還是“高度吻合”，最終取決于執(zhí)法者和司法者根據(jù)邏輯推理和日常生活經(jīng)驗(yàn)作出的“心證”。然而遺憾的是，不少行政處罰決定書(shū)中，對(duì)于“基本吻合”還是“高度吻合”語(yǔ)焉不詳，論證說(shuō)理不夠充分。

在“孫某度內(nèi)幕交易L電機(jī)案”^[注14]中，江蘇證監(jiān)局認(rèn)為，“其買(mǎi)入時(shí)間與內(nèi)幕信息的進(jìn)程及與華某偉的聯(lián)絡(luò)、接觸時(shí)點(diǎn)基本一致”，進(jìn)而對(duì)孫某度作出處罰?！盎疽恢隆钡降讓儆凇案叨任呛稀边€是“基本吻合”？從行政處罰決定書(shū)中難以得出結(jié)論。

值得注意的是，“基本吻合”只適用于“內(nèi)幕信息知情人的配偶、父母、子女以及其他有密切關(guān)系的人”內(nèi)幕交易的推定，但部分行政處罰決定書(shū)中對(duì)當(dāng)事人與內(nèi)幕信息知情人之間具有何種“密切關(guān)系”并未進(jìn)行闡述。如“劉某蘭內(nèi)幕交易K科技案^[注15]”中，浙江證監(jiān)局未對(duì)“劉某蘭與內(nèi)幕信息知情人張某芳關(guān)系密切”進(jìn)行具體描述，直接根據(jù)“基本吻合”推定其構(gòu)成內(nèi)幕交易。這樣的處罰決定可能會(huì)引發(fā)質(zhì)疑。

(五) 如何裁量罰沒(méi)比例

通常來(lái)說(shuō)，對(duì)違法行為的量罰，需要以具體違法事實(shí)和情節(jié)為基礎(chǔ)，盡可能使處罰與違法事實(shí)、性質(zhì)、情節(jié)以及社會(huì)危害程度相當(dāng)。具體到內(nèi)幕交易案件的量罰，根據(jù)《證券法》相關(guān)規(guī)定并結(jié)合實(shí)際違法所得，確定內(nèi)幕交易違法行為的經(jīng)濟(jì)責(zé)任上限和下限；此外，執(zhí)法機(jī)關(guān)還需要在法定幅度范圍內(nèi)裁量并決定罰款金額及是否采取市場(chǎng)禁入措施等。

然而，到底如何進(jìn)行裁量，如何認(rèn)定從重或從輕的處罰情節(jié)，《證券法》未給出裁量依據(jù)和標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)行法規(guī)及規(guī)章也無(wú)統(tǒng)一的執(zhí)法指引。較為遺憾的是，實(shí)踐中鮮有行政處罰案件對(duì)罰款倍數(shù)作出說(shuō)明。部分案件中，即使當(dāng)事人就處罰幅度提出申辯，監(jiān)管部門(mén)也多以“存在/不存在法定從輕或減輕處罰情節(jié)”回應(yīng)，卻未具體指出哪些屬于“法定從輕或減輕處罰情節(jié)”。

證券市場(chǎng)違法行為涉及的金額普遍較大，罰款倍數(shù)稍作變動(dòng)，都可能對(duì)當(dāng)事人的利益產(chǎn)生巨大影響。罰款的目的在于懲治、威懾、警示違法行為人，處罰幅度也應(yīng)具體案件具體分析。本文認(rèn)為，內(nèi)幕交易執(zhí)法中認(rèn)定具體罰款金額時(shí)，執(zhí)法機(jī)關(guān)應(yīng)綜合考慮行為人身份和職務(wù)、知悉內(nèi)幕信息的情況、動(dòng)用資金和賬戶情況、交易規(guī)模及盈虧、交易異常程度、是否同時(shí)存在其他違法行為、是否曾經(jīng)因違反證券法律法規(guī)受到處罰、是否主動(dòng)如實(shí)報(bào)告違法行為、配合調(diào)查的程度等，同類(lèi)案件同類(lèi)處理，公正客觀地判斷罰款倍數(shù)。

內(nèi)幕交易是影響證券市場(chǎng)健康發(fā)展的“沉疴頑疾”，歷來(lái)是監(jiān)管執(zhí)法嚴(yán)厲打擊的重點(diǎn)。而內(nèi)幕交易行為具有獲利速度快、獲利金額高等特點(diǎn)，使得潛在違法主體的違法激勵(lì)因素較強(qiáng)，也直接導(dǎo)致內(nèi)幕交易屢禁不止。近幾年來(lái)，新《證券法》、刑法修正案（十一）相繼實(shí)施，內(nèi)幕交易的違法成本已經(jīng)不低，長(zhǎng)期以來(lái)違法成本過(guò)低的情況得到了根本扭轉(zhuǎn)。在此大背景下，無(wú)論是證券監(jiān)管部門(mén)還是市場(chǎng)主體，對(duì)內(nèi)幕交易行為進(jìn)行理解與認(rèn)定都應(yīng)有所更新。

(一) 對(duì)監(jiān)管部門(mén)的若干執(zhí)法建議

對(duì)于監(jiān)管執(zhí)法而言，中辦、國(guó)辦在《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的意見(jiàn)》提出了“統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)范程序，提高專業(yè)化水平”“精準(zhǔn)打擊，全面提升證券違法大案要案查處質(zhì)量和效率”等執(zhí)法要求。具體到內(nèi)幕交易監(jiān)管執(zhí)法領(lǐng)域，首先應(yīng)當(dāng)準(zhǔn)確理解與適用現(xiàn)有法律規(guī)則，尤其在內(nèi)幕信息認(rèn)定、敏感期起算、交易異常性等關(guān)鍵法律問(wèn)題上，應(yīng)嚴(yán)格把握證據(jù)標(biāo)準(zhǔn)、精準(zhǔn)認(rèn)定，否則容易帶來(lái)過(guò)度執(zhí)法的弊端。例如，在當(dāng)事人的交易行為存在多重因素疊加影響（即“多因一果”）——既受已披露的信息影響，也受內(nèi)幕信息影響的情況下，如果當(dāng)事人提出的交易理由和解釋相對(duì)內(nèi)幕信息而言足夠有力，即其對(duì)交易行為的影響大于內(nèi)幕信息影響，此時(shí)不宜認(rèn)定內(nèi)幕交易，否則將過(guò)于嚴(yán)苛。尤其考慮到內(nèi)幕交易的刑事風(fēng)險(xiǎn)極大，監(jiān)管部門(mén)在前端進(jìn)行行政認(rèn)定時(shí)更應(yīng)慎重；否則可能出現(xiàn)動(dòng)輒被處罰——甚至動(dòng)輒被追究刑責(zé)的情況，對(duì)市場(chǎng)的發(fā)展未必利大于弊。

其次，在罰沒(méi)比例裁量上，應(yīng)制定相對(duì)明確的裁量基準(zhǔn)，以加強(qiáng)執(zhí)法的統(tǒng)一性、規(guī)范性。尤其在新《證券法》將內(nèi)幕交易罰沒(méi)比例擴(kuò)大至1至10倍的情況下，若無(wú)明確的罰沒(méi)基準(zhǔn)，行政處罰的公平公正性難免會(huì)引發(fā)質(zhì)疑，進(jìn)而動(dòng)搖監(jiān)管執(zhí)法部門(mén)的公信力。建議監(jiān)管部門(mén)盡快研究制定從重、從輕、減輕或不予處罰情形的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，并對(duì)全市場(chǎng)公開(kāi)，明確劃出紅線，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，引導(dǎo)投資者行為。

再次，在行刑銜接問(wèn)題上，以往內(nèi)幕交易行政案件因“以罰代刑”被詬病，近年來(lái)似乎又是有案必移、達(dá)標(biāo)必移，因內(nèi)幕交易被刑事追責(zé)的案件數(shù)量急速上升，某種程度上出現(xiàn)了“內(nèi)幕交易泛刑化”傾向，本文認(rèn)為，監(jiān)管部門(mén)在將相關(guān)案件移送公安之前，除考察案件是否達(dá)到刑事立案標(biāo)準(zhǔn)，還應(yīng)綜合考察相關(guān)違法行為的社會(huì)危害性。如《立案追訴標(biāo)準(zhǔn)（二）》雖將內(nèi)幕交易成交金額的立案標(biāo)準(zhǔn)從50萬(wàn)元提升至200萬(wàn)元，但應(yīng)當(dāng)注意到，資本市場(chǎng)本身是資金集中之地，200萬(wàn)的交易金額對(duì)資本市場(chǎng)的危害性較低，因此，對(duì)于主觀惡意不明顯，甚至是無(wú)知違法的內(nèi)幕交易行為，即便其在金額上觸及立案追訴標(biāo)準(zhǔn)，也應(yīng)謹(jǐn)慎考慮移送的必要性。當(dāng)然，從嚴(yán)格執(zhí)法的角度，達(dá)到了追訴標(biāo)準(zhǔn)監(jiān)管部門(mén)就應(yīng)當(dāng)將案件移送，但至少監(jiān)管部門(mén)在行政認(rèn)定與處罰時(shí)不應(yīng)過(guò)于嚴(yán)苛，此外，也應(yīng)及時(shí)推動(dòng)相關(guān)刑事追訴標(biāo)準(zhǔn)的修改，使之更具合理性、正當(dāng)性。

(二) 對(duì)市場(chǎng)主體的若干合規(guī)建議

首先要充分認(rèn)識(shí)到內(nèi)幕交易行為的高度危險(xiǎn)性，其具有典型的“三易”特征——易被發(fā)現(xiàn)、易被認(rèn)定、易被追究刑事責(zé)任，同時(shí)疊加“零容忍”的監(jiān)管形勢(shì)，內(nèi)幕交易行為所面臨的法律責(zé)任要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)以往。尤其是行刑銜接更為緊密的當(dāng)下，不少內(nèi)幕交易行為人甚至為此付出了自由的代價(jià)。

其次，上市公司應(yīng)加強(qiáng)內(nèi)幕信息合規(guī)管理，尤其是上市公司董事長(zhǎng)和董秘作為內(nèi)幕信息管理第一責(zé)任人，在日常管理過(guò)程中，應(yīng)當(dāng)依據(jù)最小知情人范圍原則，嚴(yán)格限制、規(guī)范登記知悉內(nèi)幕信息的主體，做好內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)關(guān)鍵主體的股份變動(dòng)監(jiān)控，并在公司內(nèi)部制度中明確內(nèi)幕信息泄露者的責(zé)任并嚴(yán)格問(wèn)責(zé)。

最后，提升法定知情人的合規(guī)意識(shí)可有效防止內(nèi)幕交易發(fā)生。法定知情人應(yīng)當(dāng)增強(qiáng)合規(guī)意識(shí)，避免無(wú)知違法。具體而言，上市公司應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)證券合規(guī)培訓(xùn)，形成良好的合規(guī)文化，提升公司整體的合規(guī)水平。法定知情人更應(yīng)當(dāng)主動(dòng)學(xué)習(xí)證券合規(guī)知識(shí)，增強(qiáng)合規(guī)意識(shí)，在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)謹(jǐn)言慎行。