作者：史西崗 韓克強
發(fā)布時間：2023-08-07 12:21:32
在證券虛假陳述案件中，實施日、揭露日、更正日、基準日等時間節(jié)點，對確定投資者的索賠范圍與索賠金額具有重要的法律意義。２０２２年《虛假陳述司法解釋》優(yōu)化了舊司法解釋中的認定標準，回應(yīng)了司法實踐的部分現(xiàn)實需求。
一、虛假陳述實施日
（一）實施日的認定
《虛假陳述司法解釋（２０２２）》第７條第１款規(guī)定：“虛假陳述實施日，是指信息披露義務(wù)人作出虛假陳述或者發(fā)生虛假陳述之日”。
同時，為區(qū)分不同類型的虛假陳述，《虛假陳述司法解釋（２０２２）》第７條規(guī)定了具體的認定標準：（１）信息披露義務(wù)人在證券交易場所的網(wǎng)站或者符合監(jiān)管部門規(guī)定條件的媒體上公告發(fā)布具有虛假陳述內(nèi)容的信息披露文件，以披露日為實施日；（２）通過召開業(yè)績說明會、接受新聞媒體采訪等方式實施虛假陳述的，以該虛假陳述的內(nèi)容在具有全國性影響的媒體上首次公布之日為實施日。（３）信息披露文件或者相關(guān)報導(dǎo)內(nèi)容在交易日收市后發(fā)布的，以其后的第一個交易日為實施日；（４）因未及時披露相關(guān)更正、確認信息構(gòu)成誤導(dǎo)性陳述，或者未及時披露重大事件或者重要事項等構(gòu)成重大遺漏的，以應(yīng)當披露相關(guān)信息期限屆滿后的第一個交易日為實施日。
（二）多項虛假陳述行為的實施日的認定
《虛假陳述司法解釋（２０２２）》并未明確規(guī)定多項虛假陳述行為的實施日。在司法實踐中，主要有兩種認定方式，一種以違法行為首次實施之日為實施日，例如，深圳中院審理的“聯(lián)建光電案”１?。涣硪环N是對各項虛假陳述行為分別認定單獨的實施日，例如，北京高院審理的“北汽藍谷案”２ 。雖然對此沒有明確規(guī)定，但鑒于司法實踐中投資者通常主張受全部虛假陳述行為的誘導(dǎo)買入股票，因此，上述司法實踐中兩種不同的認定方式實際上對確定投資者的索賠范圍與索賠金額并無實質(zhì)影響。
（三）消極型虛假陳述行為呈連續(xù)狀態(tài)并多次實施時，實施日的認定
司法實踐中主要對“應(yīng)當披露而未披露”的消極型虛假陳述行為呈連續(xù)狀態(tài)并多次實施時，實施日該如何認定存在爭議，主要有兩種觀點。第一種觀點認為，應(yīng)以披露事項相對完備之時作為應(yīng)當披露而未披露的時點；第二種觀點認為，信息披露以及時性為原則，認定實施日應(yīng)以重大事項應(yīng)當披露而未披露的時點為依據(jù)。
從實務(wù)角度考量，第二種觀點較為合理。對于消極型虛假陳述行為，具體認定時應(yīng)遵循以下規(guī)則處理：第一，信息披露應(yīng)以及時為原則，消極型虛假陳述行為若呈連續(xù)狀態(tài)的，或同一事實多次應(yīng)當披露而未披露的，應(yīng)以其首次違反信息披露義務(wù)的時點作為虛假陳述行為的實施日。第二，消極型虛假陳述實施日的確定取決于信息披露的法定時限，應(yīng)當披露相關(guān)信息期限屆滿后的第一個交易日為實施日。第三，《證券法》規(guī)定的“立即”公告，應(yīng)結(jié)合監(jiān)管部門制定的規(guī)章和規(guī)范性文件中要求披露時限作為參考，例如《上海證券交易所股票上市規(guī)則》中規(guī)定，“及時”是指自起算日起或觸及本規(guī)則披露時點的兩個交易日內(nèi)，審判實踐中可將上述規(guī)范中對“及時”的定義作為合理期限判斷的重要依據(jù)。
在黃某訴上海中毅達股份有限公司證券虛假陳述責任糾紛案中，何某某為被告的實際控制人，其于２０１６年４月１４日（周四）與案外人簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議書》，將持有的大申集團股權(quán)進行轉(zhuǎn)讓的行為，顯然會導(dǎo)致其控制公司的情況發(fā)生較大變化，依法屬于２０１４年《證券法》第６７條規(guī)定的重大事件，根據(jù)《上市規(guī)則》的相關(guān)規(guī)定，被告應(yīng)在各方就該重大事件簽署協(xié)議之日起２個交易日內(nèi)，即至遲于２０１６年４月１５日及時對該信息進行披露但未披露，故該項虛假陳述行為的實施日應(yīng)為次交易日即２０１６年４月１８日。
二、虛假陳述揭露日
（一）揭露日的認定
《虛假陳述司法解釋（２０２２）》第８條第１款規(guī)定：“虛假陳述揭露日，是指虛假陳述在具有全國性影響的報刊、電臺、電視臺或監(jiān)管部門網(wǎng)站、交易場所網(wǎng)站、主要門戶網(wǎng)站、行業(yè)知名的自媒體等媒體上，首次被公開揭露并為證券市場知悉之日”。
同時，《虛假陳述司法解釋（２０２２）》第８條明確了在具體情形下揭露日的認定，即除當事人有相反證據(jù)足以反駁外，下列日期應(yīng)當認定為揭露日：（１）監(jiān)管部門以涉嫌信息披露違法為由對信息披露義務(wù)人立案調(diào)查的信息公開之日；（２）證券交易場所等自律管理組織因虛假陳述對信息披露義務(wù)人等責任主體采取自律管理措施的信息公布之日；（３）信息披露義務(wù)人實施的虛假陳述呈連續(xù)狀態(tài)的，以首次被公開揭露并為證券市場知悉之日為揭露日；（４）信息披露義務(wù)人實施多個相互獨立的虛假陳述的，人民法院應(yīng)當分別認定其揭露日。
司法實踐中認定揭露日通常考察是否具備首次性、相關(guān)性、全國性和警示性。
（二）揭露日的“相關(guān)性”要件認定標準
虛假陳述被揭示常常有一個過程，隨之而來的爭議是：虛假陳述行為被揭示到何種程度才構(gòu)成法律意義上的揭露時點。司法實踐中，主要存在兩種不同觀點。
第一種觀點認為，應(yīng)以虛假陳述內(nèi)容被較為全面、完整、準確揭示之日作為揭露日。如創(chuàng)興資源案中強調(diào)“立案調(diào)查公告與相關(guān)媒體報道均不明確、具體、全面，而《行政處罰事先告知書》公告的內(nèi)容與虛假陳述行為人信息披露違法事實可完全對應(yīng)，系對虛假陳述行為首次完整披露”。
第二種觀點認為，虛假陳述的揭露日應(yīng)以虛假陳述被證券市場所知悉了解為標準，其精確程度并不以“鏡像原則”為必要，并不要求達到全面、完整、準確的程度。在“康美藥業(yè)”案件中，廣州中院也未要求披露內(nèi)容達到準確、全面的程度，只要交易市場對揭露文章存在明顯的反應(yīng)，即可認定市場知悉虛假陳述行為，最終將披露的主要內(nèi)容與中國證監(jiān)會行政處罰認定內(nèi)容基本吻合的自媒體質(zhì)疑報道發(fā)布之日認定為揭露日；在河北高院審理的金?；ぐ讣?，法院認為雖然證監(jiān)會的立案調(diào)查報告沒有全面、具體披露金牛公司虛假陳述的細節(jié)，但符合在全國范圍內(nèi)發(fā)行或播放的媒體上披露并對投資者起到警示作用即可構(gòu)成首次揭露；而最高院在漢王科技案和云南云投案中也均持類似觀點。
從實務(wù)視角看，第二種觀點更為合理。在制度層面，新《虛假陳述若干規(guī)定》出臺之前《九民紀要》已經(jīng)進一步強調(diào)“揭露”并不以“鏡像規(guī)則”為必要。原則上，只要交易市場對監(jiān)管部門立案調(diào)查、權(quán)威媒體刊載的揭露文章等信息存在明顯的反應(yīng)，對一方主張市場已經(jīng)知悉虛假陳述的理由，人民法院依法應(yīng)以支持。
（三）揭露日的“警示性”要件認定標準及“市場反應(yīng)”的含義
關(guān)于“警示性”要件，多數(shù)判例以虛假陳述行為被揭露后股價是否下跌來判斷市場是否存在反應(yīng)，比如華澤鈷鎳案、紫鑫藥業(yè)案等；也有個別判例以其他媒體轉(zhuǎn)載情況作為市場反應(yīng)的判斷標準，比如科融環(huán)境案。《虛假陳述司法解釋（２０２２）》第８條第２款規(guī)定：“人民法院應(yīng)當根據(jù)公開交易市場對相關(guān)信息的反應(yīng)等證據(jù)，判斷投資者是否知悉了虛假陳述”，明確將市場對相關(guān)信息的反應(yīng)作為認定投資者是否知悉虛假陳述的標準。
此處的“市場反應(yīng)”不應(yīng)以證券價格變動情況作為單一評價標準，主要原因如下：其一，上市公司被立案調(diào)查本身屬于重大利空消息，立案調(diào)查公告后股價下跌不能當然證明市場知悉虛假陳述事項并產(chǎn)生明顯反應(yīng)，特別是，在誘空型虛假陳述案件中，誘空型虛假陳述被揭露后應(yīng)當呈現(xiàn)的股價“補漲”走勢與監(jiān)管機構(gòu)立案調(diào)查通常會引發(fā)的股價暴跌截然相反；其二，在證券停牌特別是債券爆雷后長期停牌的情況下，價格判斷標準將失去適用空間；其三，同時存在行業(yè)整體變動、其他利好利空公告發(fā)布或機構(gòu)增減持等情形時，證券價格因受到多種因素的復(fù)合影響，難以準確體現(xiàn)市場對揭露行為的反應(yīng)。３
因此，證券市場的波動不是認定揭露日的決定性因素，《規(guī)定》所稱“市場反應(yīng)”也不應(yīng)簡單理解為價格波動，應(yīng)綜合考量揭露的內(nèi)容和傳播程度（揭露的內(nèi)容和傳播程度等進行綜合考量）等因素。比如在法院主張“實質(zhì)揭露”的上海大智慧案件中，２０１５年５月１日上海大智慧發(fā)布關(guān)于收到證監(jiān)會《立案調(diào)查通知書》的公告，隨后連續(xù)兩個交易日其股票跌停，隨后于２０１５年１１月７日發(fā)布關(guān)于收到證監(jiān)會《行政處罰及市場禁入事先告知書》的公告，完整披露了涉案虛假陳述的事實以及證監(jiān)會擬作出的行政處罰決定，披露內(nèi)容與《行政處罰決定書》內(nèi)容具有高度對應(yīng)性，隨后兩個工作日股價反而上漲，漲幅分別為９．９９％和４．４７％，法院認為后一份公告符合揭露信息與虛假陳述行為內(nèi)容一致性的要求，因此最終認定該公告日作為涉案虛假陳述揭露日。
（四）揭露日的“全國性”要件認定標準
關(guān)于“全國性”要件，隨著網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的發(fā)展、移動互聯(lián)網(wǎng)的蓬勃興起，《虛假陳述司法解釋（２０２２）》將“全國性”標準中的“在全國范圍內(nèi)發(fā)行或者播放”修改為“具有全國性影響”，弱化了媒體的權(quán)威性，并將揭露媒體由報刊、電臺、電視臺擴展到監(jiān)管部門網(wǎng)站、交易場所網(wǎng)站、主要門戶網(wǎng)站和行業(yè)知名的自媒體，豐富了揭露媒體的內(nèi)涵，強調(diào)了傳播的廣泛性。《虛假陳述司法解釋（２０２２）》實施前，在“康美藥業(yè)案”４ 中，廣州中院以首發(fā)在自媒體的揭露文章被多家媒體轉(zhuǎn)載并直接導(dǎo)致康美藥業(yè)搜索指數(shù)暴增為由，認定自媒體報道之日為揭露日。
（五）司法實踐中“揭露日”的認定情形
人民法院通常會將《立案調(diào)查通知》公告日、《行政處罰事先告知書》公告日、《行政處罰決定》公告日、《行政監(jiān)管措施決定書》公告日、刑事判決生效日、上市公司自行披露日等日期作為虛假陳述揭露日。但最終采用上述哪個日期作為虛假陳述揭露日，不同法院會作出完全不同的選擇。從近年來審結(jié)的案件來看，揭露日的認定主要存在以下情形。
１．《立案調(diào)查通知書》公告日
保千里證券虛假陳述糾紛案中，廣東省高級人民法院認為，揭露日是指虛假陳述首次在全國范圍的媒體上被公開揭露之日。２０１６年１２月２９日，保千里公司首次公告披露公司涉嫌信息披露違法違規(guī)，被證監(jiān)會立案調(diào)查。公告還進一步作了風險提示：“如公司因前述立案調(diào)查事項被中國證監(jiān)會最終認定存在重大信息披露違法行為，公司股票存在可能被實施退市風險警示及暫停上市的風險?！凑埻顿Y者關(guān)注相關(guān)公告并注意投資風險。”上市公司發(fā)布的公告屬于向社會公眾公開的消息，被證監(jiān)會立案調(diào)查一事被首次揭露足以對投資者的信心以及證券價格產(chǎn)生重大影響。而且，其后證監(jiān)會作出的行政處罰決定書認定的違法事實，亦與之前的公告的立案調(diào)查事項一致。因此，首次揭露被證監(jiān)會立案調(diào)查之日，應(yīng)確定為虛假陳述揭露日。２０１７年７月１２日保千里公司公告收到證監(jiān)會《行政處罰事先告知書》，并非首次揭露。
順灝股份案中，２０１６年４月２８日中國證監(jiān)會向順灝公司發(fā)出《調(diào)查通知書》，載明公司因涉嫌信息披露違法違規(guī)被立案調(diào)查，順灝公司在當日收盤后即在公司網(wǎng)站進行公告，并在次日于《證券時報》《證券日報》《中國證券報》等媒體披露了收到中國證監(jiān)會《調(diào)查通知書》的公告，４月２９日公司股票股價跌停，審理法院認定２０１６年４月２９日為揭露日。
由此可知，證監(jiān)會向上市公司下發(fā)的《立案調(diào)查通知》載明公司涉嫌信息披露違法違規(guī)或虛假陳述，甚至載明具體違規(guī)事項，上市公司在收到上述調(diào)查通知后進行公告并提醒投資者注意投資風險。上述通知中的“信息披露違法違規(guī)”、“虛假陳述”等表述以及載明的具體違規(guī)事項具有揭露虛假陳述行為“信息真相”的指向性和相對確定性，投資者能夠以此判斷該通知與虛假陳述信息具有直接關(guān)聯(lián)，起到了揭示虛假陳述行為相關(guān)事實、警示投資風險的作用。并且，實踐中絕大部分上市公司在立案調(diào)查公告日之后股價均出現(xiàn)了大幅下跌或者跌停的現(xiàn)象，甚至還出現(xiàn)了連續(xù)跌停。因此，司法實踐中多數(shù)以立案調(diào)查公告日為虛假陳述揭露日。
某些情況下，《立案調(diào)查通知》可能僅僅記載“公司涉嫌違反證券法律法規(guī)”等籠統(tǒng)的表述?！吧嫦舆`反證券法律法規(guī)”沒有具體的目標指向性，投資者無法對應(yīng)識別、判斷公司何種行為違反《證券法》及相關(guān)法律法規(guī)。對于投資者而言，僅查閱該公告并不必然會將其與公司的虛假陳述行為建立聯(lián)系，客觀上不具備受到足夠警示的條件，因此該情形下，其不應(yīng)該作為證券虛假陳述揭露日。例如在興業(yè)證券股份有限公司證券虛假陳述責任糾紛中，福州市中級人民法院認為《立案調(diào)查通知》不能作為揭露日。法院認為“本案中，對于欣泰電氣的虛假陳述，欣泰電氣于２０１５年７月１５日公告稱收到證監(jiān)會的《立案調(diào)查通知書》，該《立案調(diào)查通知書》只載明公司涉嫌違反證券法律法規(guī)，并未揭露虛假陳述的具體內(nèi)容，故該日不應(yīng)認定為本案的虛假陳述揭露日?！?/p> ２．《行政處罰事先告知書》公告日
大智慧證券虛假陳述案中，上海市高級人民法院認為，虛假陳述被揭示的意義在于其對證券市場發(fā)出警示信號，提醒投資者重新判斷股票價值，因此，虛假陳述揭露的內(nèi)容應(yīng)與虛假陳述行為具有一致性，揭示力度應(yīng)足以引起市場內(nèi)理性投資者的注意和警惕。大智慧公司主張以其公告《整改報告》之日作為虛假陳述的揭露日。本院認為，該《整改報告》系針對上海證監(jiān)局滬證監(jiān)決［２０１５］４號行政監(jiān)管措施決定書作出，而該監(jiān)管措施的主要內(nèi)容是大智慧公司在其２０１３年年報中未充分披露軟件收入確認的會計政策、客戶信息披露不準確、未披露公司募集資金存放和使用情況報告等。而本案所涉中國證監(jiān)會（２０１６）８８號《行政處罰決定書》的主要處罰內(nèi)容為大智慧公司２０１３年年報中通過提前確認軟件銷售收入等多種方式，虛增公司當年的收入和利潤。由此可見，上述大智慧公司公告的《整改報告》與中國證監(jiān)會的《行政處罰決定書》，雖均系針對公司２０１３年年報作出，但兩者涉及的具體內(nèi)容及披露違法違規(guī)行為的嚴重程度完全不同。大智慧公司主張以《整改報告》公告日作為虛假陳述揭露日，不符合揭露信息與虛假陳述行為內(nèi)容一致性的要求，也不符合對市場警示力度的要求，不予采信。中國證監(jiān)會《行政處罰及市場禁入事先告知書》完全披露了行政處罰的具體內(nèi)容，亦具有足夠的權(quán)威性和影響力，能夠起到對市場投資者的警示作用。
創(chuàng)興資源案中，２０１４年３月２７日，創(chuàng)興公司發(fā)布收到證監(jiān)會《調(diào)查通知書》的公告，其因涉嫌違反《證券法》及相關(guān)法規(guī)被立案稽查。２０１５年６月１９日，創(chuàng)興公司發(fā)布了關(guān)于收到證監(jiān)會《行政處罰事先告知書》的公告，明確了涉嫌虛假披露的具體事實，與行政處罰決定書的內(nèi)容基本一致，故認定２０１５年６月１９日為虛假陳述披露日。
由此可知，《行政處罰事先告知書》通常載明了上市公司實施的具體虛假陳述行為，并且該記載一般與最終《行政處罰決定書》中的內(nèi)容相一致。上市公司收到上述告知書后進行公告，并提醒廣大投資者注意投資風險?！缎姓幜P事先告知書》早于《行政處罰決定書》前三個月作出，根據(jù)揭露日揭露時間的首次性原則，法院通常以《行政處罰事先告知書》公告日作為披露日。
在判斷證監(jiān)會《立案調(diào)查通知》公告日和《行政處罰事先告知書》公告日何者為揭露日時，應(yīng)對立案通知內(nèi)容進行具體分析。監(jiān)管機構(gòu)對虛假陳述行為人的立案調(diào)查通知大體有三種情況：一是最籠統(tǒng)的，如因“涉嫌違反證券法律法規(guī)”而被立案調(diào)查；二是有一定指向性的，如因“涉嫌虛假陳述”被立案調(diào)查或“涉嫌信息披露違法違規(guī)”被立案調(diào)查；三是有具體指向性的，如因“涉嫌公司股東收購中信息披露違法證券法律法規(guī)”或“涉嫌年報財務(wù)信息虛假陳述”被立案調(diào)查等。第一種情況缺乏具體指向性，從公開信息而言，監(jiān)管機構(gòu)也未能夠確定到底是否真的存在虛假陳述行為，而是無目標的立案調(diào)查，投資者也難以從該通知中判斷上市公司存在何種違法行為以及違法行為的嚴重程度，因此該種情形難以構(gòu)成對虛假陳述的有效揭露。
３．行政監(jiān)管措施信息公開日／上市公司發(fā)布《整改公告》日
在司法實踐中，中水漁業(yè)案、天津磁卡案、神開股份案、烯碳新材案、宏磊股份案、威華股份案、海南海藥案、佛山照明案等諸多案例均將行政監(jiān)管措施信息公開日認定為虛假陳述揭露日。
中水漁業(yè)證券虛假陳述案中，北京市第二中級人民法院認為，揭露日為中水漁業(yè)公司發(fā)布《整改公告》之日（即２０１６年３月２９日），理由如下：
（１）中水漁業(yè)公司于２０１６年３月２９日在巨潮資訊網(wǎng)和中國證券報上發(fā)布的《整改公告》完整披露的信息與相關(guān)《行政處罰決定書》認定的虛假陳述行為具有對應(yīng)性。同時，該公告內(nèi)容屬于在全國范圍內(nèi)首次被公開揭露。因此，上述事實符合《若干規(guī)定》中關(guān)于“首次被公開揭露”的條件。
（２）《整改公告》在題目及首段內(nèi)容中即明確告知投資者該公告是應(yīng)監(jiān)管機構(gòu)采取責令其改正的行政監(jiān)管措施而進行的，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，證券監(jiān)管機構(gòu)只有在掌握較為確實充分的證據(jù)的前提下，才能對涉嫌證券市場違法、違規(guī)者責令改正。監(jiān)管機構(gòu)責令改正屬于行政監(jiān)管力度和行政監(jiān)管手段較強的國家行政監(jiān)管措施，對于理性的市場投資者而言，足以起到警示作用，形式上符合虛假陳述“揭露”的客觀要求。
（３）虛假陳述被揭露的意義在于對證券市場發(fā)出了警示信號，提醒投資人重新判斷股票價值，進而產(chǎn)生影響市場價格的效果。２０１６年３月２９日中水漁業(yè)股票的最大跌幅達到－５．２１％，與同期上證指數(shù)最大跌幅－１．７３％和深證成指最大跌幅－２．４４％相比，跌幅更為顯著，足以說明該公告起到了對市場的警示作用，實際上達到了虛假陳述“揭露”的客觀效果。
（４）２０１６年６月３日中水漁業(yè)公司發(fā)布《立案調(diào)查公告》后，雖然當日跌幅達到８．６３％，但僅該段股票價格下行不排除受到馬永威操縱自２０１６年５月３１日至２０１６年６月１日凈賣出中水漁業(yè)股票影響，且自下一個交易日２０１６年６月６日起中水漁業(yè)股票價格即企穩(wěn)回升，并未產(chǎn)生劇烈波動。故殷某主張２０１６年６月３日為虛假陳述揭露日，不能成立。
４．上市公司自行披露日
寶碩股份證券虛假陳述案中，河北省高級人民法院認為，２００６年１０月２３日，寶碩股份在上海證券交易所網(wǎng)站發(fā)布《河北寶碩股份有限公司重大事項公告》，明確披露了大股東河北寶碩集團有限公司占用寶碩股份資金未履行相關(guān)的決定程序和信息披露義務(wù)等內(nèi)容，上述公告內(nèi)容與中國證監(jiān)會［２０１４］６９號行政處罰決定書查明的事實一致。２００６年１０月２３日為首次明確寶碩股份存在虛假陳述行為的日期。并且，上述公告是在全國范圍的上海證券交易所網(wǎng)站發(fā)布的信息，該披露行為符合《虛假陳述若干規(guī)定》第２０條第２款的規(guī)定。法院認定２００６年１０月２３日為本案虛假陳述揭露日。
“勝通債”虛假陳述案中，法院充分考察債券價格、交易量變化，突破性地認定發(fā)行人“澄清公告”發(fā)布日為揭露日。法院認為，雖然財新網(wǎng)報道揭露了有關(guān)虛假陳述，但因其為付費會員制平臺，并無證據(jù)顯示報道內(nèi)容被市場廣泛知悉，故不應(yīng)據(jù)此認定揭露日。而后，勝通集團專門針對該財新網(wǎng)報道發(fā)布“澄清公告”嘗試進行解釋，澄清公告當日勝通集團相關(guān)債券價格即分別下跌９．２１％、１８．１８％，次日債券成交量為零。據(jù)此，該澄清公告的公開引發(fā)債券市場專業(yè)投資者廣泛關(guān)注財新網(wǎng)報道，結(jié)合債券價格、交易量的大幅下跌可知，該公告客觀上起到了揭露虛假陳述和風險提示的作用，應(yīng)當以此認定揭露日，合理確定具有索賠資格的投資者范圍。
５．媒體揭露報道發(fā)布日
隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，媒體介入上市公司虛假陳述案件增多。媒體對上市公司財務(wù)造假的報道往往會引起廣大投資者以及證監(jiān)會的高度關(guān)注，進而促使證監(jiān)會對其立案調(diào)查。媒體對上市公司虛假陳述的揭露滿足虛假陳述揭露范圍的全國性、揭露時間的首次性、揭露方式的公開性。同時，某些新聞媒體對上市公司的虛假陳述行為報道十分具體、專業(yè)，在相關(guān)報道公布后，市場產(chǎn)生劇烈反應(yīng)，在該種情況下，法院以新聞媒體的揭露報道發(fā)布日為揭露日。在認定媒體揭露報道發(fā)布日作為揭露日時，應(yīng)綜合考慮揭露媒體是否為全國性的權(quán)威媒體、報道的內(nèi)容是否屬實、新聞報道后市場是否產(chǎn)生劇烈反應(yīng)等，謹慎選擇該時點作為披露日。
紫鑫藥業(yè)案中，２０１１年７月８日，金融界網(wǎng)站、華股財經(jīng)網(wǎng)站、亞洲財經(jīng)網(wǎng)站、證券之星網(wǎng)站、股吧網(wǎng)站分別刊登了“紫鑫藥業(yè)涉嫌空買空賣人參大肆造假”等類似內(nèi)容的新聞報道。此后紫鑫藥業(yè)分別于２０１１年７月２９日和２０１１年８月１０日兩次發(fā)布澄清公告，對上述報道進行澄清說明。２０１１年８月１６日晚，《中國證券網(wǎng)》刊出標題為《紫鑫藥業(yè)炮制驚天騙局自導(dǎo)自演上下游客戶》的報道，經(jīng)新華網(wǎng)轉(zhuǎn)載后被大量傳播。紫鑫藥業(yè)于２０１１年８月１７日停牌，至２０１１年１０月２４日復(fù)牌，復(fù)牌后股價連續(xù)三日跌停，此后股價仍持續(xù)下跌，法院認定２０１１年８月１６日為揭露日。在該案中，法院在多個不同的媒體報道中確定其中一個報道為揭露日的原因是，該報道內(nèi)容詳盡而且有記者的實地踏查和親自調(diào)研，經(jīng)新華網(wǎng)轉(zhuǎn)載后被大量傳播，并且引起市場價格急劇波動。
綜上所述，“虛假陳述揭露日”的認定應(yīng)當由法院在司法實踐中結(jié)合個案判斷，只有在充分的證據(jù)證明市場存在著明顯的反應(yīng)，且揭露或更正的內(nèi)容與虛假陳述行為具有相關(guān)性，揭露的力度足以向市場傳遞警示信號，即使相關(guān)揭露或更正的內(nèi)容與最后確定的證券違法行為不完全一致，也可以此對揭露日或更正日進行認定。簡單來說，即揭露行為具備首次性、相關(guān)性、全國性和警示性，應(yīng)當將其確定為證券虛假陳述揭露日。
三、虛假陳述更正日
《虛假陳述司法解釋（２０２２）》第九條規(guī)定：“虛假陳述更正日，是指信息披露義務(wù)人在證券交易場所網(wǎng)站或者符合監(jiān)管部門規(guī)定條件的媒體上，自行更正虛假陳述之日”。
在司法實踐中，對于發(fā)行人自行更正需要披露到何種程度以及是否需要符合特定形式，存在爭議。主要存在兩種不同觀點：第一種觀點認為，發(fā)行人的自行更正應(yīng)當發(fā)布澄清公告并履行停牌手續(xù)；第二種觀點認為，發(fā)行人自行更正的程度以虛假陳述被證券市場所知悉、了解為標準，并不需要特定形式。
第二種觀點更為合理。２０２２年《虛假陳述司法解釋》取消了以往發(fā)行人自行公告更正虛假陳述還應(yīng)當履行停牌手續(xù)的要求，更正日的認定標準與揭露日統(tǒng)一起來，即發(fā)行人自行更正的程度以虛假陳述被證券市場所知悉、了解為標準，并不需要特定形式。在許某等訴上海中毅達股份有限公司證券虛假陳述糾紛案中，被告中毅達公司在２０１５年第三季度報告中存在虛假記載，后中毅達公司２０１５年年度報告中通過調(diào)整第四季度營業(yè)收入的方式對于第三季度報告中的虛假記載予以修正，并說明了相關(guān)原因。本案判決認為，年報對調(diào)整內(nèi)容修改進行了說明，雖然還不夠具體，但已經(jīng)能夠反映客觀情形，對市場產(chǎn)生了警示作用，結(jié)合更正日股價和市場的反應(yīng)，最終認可了上市公司自行更正的效力，相應(yīng)日期被認定為更正日。
四、虛假陳述基準日
《虛假陳述司法解釋（２０２２）》第２６條第１款規(guī)定：“投資差額損失計算的基準日，是指在虛假陳述揭露或更正后，為將原告應(yīng)獲賠償限定在虛假陳述所造成的損失范圍內(nèi)，確定損失計算的合理期間而規(guī)定的截止日期”?；鶞嗜障捣蓴M制的虛假陳述信息被市場消化的期間，其意義在于將投資人所受損失限定在合理的范圍之內(nèi)，以便將并非虛假陳述所造成的損失排除在外。
相較于舊司法解釋對基準日的規(guī)定，《虛假陳述司法解釋（２０２２）》在沿用成交量達到可流通部分１００％基礎(chǔ)上，新增期間限制標準，認定虛假陳述被市場消化的期間為１０至３０個交易日之間。即換手率在１０個交易日內(nèi)達到１００％，以第１０個交易日為基準日；在３０個交易日內(nèi)未達到１００％，以第３０個交易日為基準日，避免因揭露日至基準日的期間過短或過長而造成基準價的“失真”。
此外，針對證券長期停牌等可能導(dǎo)致上述方法失靈的情形，《規(guī)定》還允許法院根據(jù)有專門知識的人的專業(yè)意見，參考對相關(guān)行業(yè)進行投資時的通常估值方法，確定基準價格。
結(jié)語
２０２２年《虛假陳述司法解釋》優(yōu)化了實施日、揭露日、更正日、基準日的認定標準，有利于合理界定投資者的索賠范圍及索賠金額。但《虛假陳述司法解釋》對既往司法實踐中對上述日期的部分爭議和部分制度真空地帶仍未予以回應(yīng)，留待后續(xù)司法實務(wù)中進行解讀與進一步完善。
參考文獻：
［１］參見深圳市中級人民法院（２０１９）粵０３民初２１９６號民事判決書。
［２］參見北京市高級人民法院（２０２０）京民終１５６號民事判決書。
［３］參見張保生，周偉等：《新＜虛假陳述若干規(guī)定＞系列解讀之五：虛假陳述的三日一價》，載微信公眾號“中倫視界”，２０２２年２月１６日。
［４］參見廣州市中級人民法院（２０２０）粵０１民初２１７１號民事判決書。
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